2020年，以“投资人+EPC”或“投资合作+EPC”模式斩获地方开发项目大单的消息不断传来，仅中铁建昆仑投资集团在年末两月就获得了超过1500亿的项目。

而2020年中，广东某地人才岛300亿项目，浙江某地未来城市200亿项目，山东某地滨河生态城200亿项目，大单均为中铁建、中铁或其牵头的联合体获得。

两铁连获大单显示其风格较为激进。相对来说，建筑行业的另一个大央企--中国建筑集团（以下简称：中建）由于投资风格相对保守，去年在获取大单上较两铁就略为暗淡。

实际上，中建毕竟是中建，在“投资人+EPC”模式早有谋划和布局。2020年年尾，中建中标193亿“投资人+EPC”项目，这是中建第一次中标此类模式。而中建的这首个“投资人+EPC”颇有看点，值得玩味，也体现了中建的不凡。

据青岛公共资源网公布，12月28日，由中建集团牵头、中建筑港参与的联合体中标上合中央公园基础设施及公共服务开发建设项目、上合国际能化中心建设项目、上合商务休闲酒店建设项目、上合央企综合体建设项目工程总承包（投资人+EPC）， 项目总投资额约193.77亿。

项目效果图项目待地下空间实施2年后开工，建设期（工期）4年，合作期15年（含建设期）。项目合作模式：本项目采用“投资人+EPC”的开发建设模式。项目总投资额约193.77亿。

我们知道，“F+EPC”模式合规的核心是要规避项目被定性为政府投资项目。其实，正是《政府投资条例》出台，把“政府投资项目不得由施工企业垫资建设”这一合规要求上升到国务院条例的高度，才使得“F+EPC”模式难以玩儿下去，从而出现了“投资人+EPC"模式，随后又出现了“投资合作+EPC”等模式。“投资人+EPC”模式即中标企业作为工程总承包企业建设本项目，同时该项目也由中标企业投资并获取投资收益。其合规要义在于：既然中标施工企业是投资人，项目资本金由企业出资，那就是企业投资项目，不是政府投资项目了。《政府投资条例》规定“政府投资项目不得由施工企业垫资实施”，而政府投资项目的定义是“政府采取直接投资方式、资本金注入方式投资的项目”。此外，央行在房地产行业管理的文件中，有银行不得为垫资的施工企业发放贷款的规定。在“投资人+EPC”模式下，施工企业是项目的开发主体，银行给其贷款属于给项目主体的贷款，从而规避了上述规定。

另外，根据《中华人民共和国招标投标法实施条例》第九条：

已通过招标方式选定的特许经营项目投资人依法能够自行建设、生产或者提供的，可以不进行招标

因此，采用“投资人+EPC”模式下，还有可能实现招引投资者和工程招标“两标并一标”，从而避免工程中标的不确定性。但"投资人+EPC"模式，并非施工企业或工程总承包企业在当地注册一个子公司就是投资于该项目，就是投资人了。

不同于BT模式下，项目业主是政府或城投，施工企业垫资后，以政府的回购款、延期支付的工程款获得回收，在“投资人+EPC”模式下，项目谁投资就是谁的，没有人给投资人付工程款，投资人要靠项目本身产生的收入回收投资款、归还融资。

也就是说，在“投资人+EPC”模式下，作为投资人的建筑企业要能够成为项目的业主，项目资产要能够成为投资人的资产；同样的，项目的建设资金也应该由投资人去筹集，项目资本金要由投资人出，资本金之外的融资，也要由投资人通过项目公司去筹集并负责偿还。

我们看到，目前一些所谓的“投资人+EPC”项目，其建设内容完全是公益性市政项目，这些项目不可能立项在作为企业的投资人名下，也不可能成为投资人的资产。由于项目本身没有收入，其建设资金的真实来源仍然是政府延期支付的财政资金，这种项目就不是真正的”投资人“项目。

以政府延期支付的财政资金覆盖项目总投资的公益性项目，其本质仍然是政府投资项目，所谓的”投资人“只不过是替政府融资。

如果项目的内容仅是土地一级开发以及配套的前期基建工程，项目的收入与支出不能实现自平衡，项目资金仍由政府财政或土地出让金支付，这种模式还是有合规问题。所以，”投资人+EPC“模式必须关注：项目的收入来源是来自于市场化的收入还是来自于政府的收入？项目的投入产出能不能够实现自平衡？政府的钱怎样给到项目才是合规的？只有来自于项目本身产生的经营性收入与支出能够自平衡的时候，才可以解释一个以赚钱为目的的企业，为什么要投资于这样的一个项目？才能证明它是一个企业投资项目。没有收入的公益性项目，是政府有责任提供的，其资金也应该由政府提供。中建这个200亿的”投资人+EPC"大单有没有收入？能不能自平衡？我们来看一下：

这实际是一个项目组团，由四部分组成，项目概况：

1、上合中央公园基础设施及公共服务开发建设项目：

项目包含公共设施、市政基础设施、地下空间三部分。公共设施建筑面积约 412000 平方米；市政基础设施建设面积约 159000 平方米；地下空间建设面积约 413000平方米；

公共设施包括中央公园地上及地下空间工程---这个地上空间没有收入，地下空间可以有部分收入的，比如建成停车场。

市政基础设施包括如意湖北侧地下环路（为民街以西）及其既有地面路恢复及规划地面路新建、结合环路配套综合管廊（为民街以西）、上合国际能化中心区域新建道路及市政配套（产业合作区 2 条纵向路、2 条横向路）---这部分没有收入。

总体看，第1个项目收入比较少。

地下空间包含法务大厦、央企综合体、上合国际能化中心、上合商务休闲酒店地下空间工程（地下三层），以及长江路地下街及步行连通通道工程（地下一层）。---这部分是有收入的，其中前面部分是四个写字楼的地下空间，是有收入的，后面的地下街和步行连通通道工程，也是可以有收入的。

2、上合国际能化中心建设项目：

项目占地面积约 55233 平方米，地上建筑面积约 364440 平方米。共建设 6 栋塔楼及其裙房，主要设置商业、住宅式公寓等业态。项目分为 2 个地块即 C-1 和 C-2 两个地块。其中 C-1 地块占地面积约 30964 平方米，地上建筑面积约 228200 平方米。建设高层建筑 3 栋及裙房，建筑控制高度分别为 120 米、150 米、180 米。C-3 地块占地面积约 24269 平方米，地上建筑面积约 136240 平方米。建设高层建筑 3 栋及裙房，建筑控制高度分别为 60 米、90 米、120 米。

---这 6 栋塔楼及其裙房是一个商业综合体，这是可以有收入的。

3、上合商务休闲酒店建设项目：

项目占地面积约 25306 平方米，地上建筑面积约 97630 平方米，建设 2 栋高层建筑及裙房，其中一栋建筑层数 17 层；另一栋建筑层数 22 层。

---这是一个酒店，当然是有经营收入的。

4、上合央企综合体建设项目：

项目占地面积约 72767 平方米，地上建筑面积约 467700 平方米。共建设五栋超高层顶级商务写字楼及相应裙房，裙房部分为公共商业空间和塔楼的配套服务用房，塔楼为企业总部驻地、住宅式公寓等。项目分为 B-3、B-5两个地块，南北向布局。地块一为 B-3 地块，包括 2 栋塔楼，其中地上裙房 4 层，中南侧的一栋塔楼限高 180 米，另一栋塔楼限高为 150 米；地块二为 B-5 地块，包括 3 栋塔楼，其中地上裙房4 层，靠东侧的一栋塔楼限高 200 米，其余两栋塔楼限高均为 150米。

---本项目共建五栋超高层顶级商务写字楼及相应裙房，也是可以有经营收入的。

可见，本项目组团的4个项目多数都可以有收入，其中第1个项目“上合中央公园基础设施及公共服务项目“不产生收入的面积多，收入较少，但它可以作为后3个项目的配套，比较容易将其收入内部化，或将其成本分摊。

并且，从上述情况看，项目已经完成了土地征收拆迁。项目要做的是基础设施配套（土地的前期基建）和二级开发。

另外，中建中标的这4个项目位于中国—上合组织地方经贸合作示范区的核心区，处于胶州湾海边，与青岛主城区隔海相望，与青岛国家高新技术产业开发区接壤，总体位置较好。

核心区共有61.1平方公里， 包括36.7平方公里的胶州经济技术开发区和24.4平方公里的概念性规划新区。建设该示范区是上合组织青岛峰会取得的经贸成果。

请注意，核心区共有61.1平方公里，而中建独独拿下这个以经营性项目为主的组团，显示了一定的眼光和能力。当然，这也是博弈和妥协的结果。

中建拿下的这个项目组团，我们分析，是有可能实现自平衡的。

据信贷白话了解，今年以来，轰轰烈烈、动辄数百亿的片区开发项目，所签的投资协议实质上均为框架协议，仅个别现金流明确的子项目实现了融资，其余多数还没有实质性的落地，有的仍在靠流动性借款、垫资支撑，蕴含一定的财务风险。

假“投资人+EPC”易形成政府隐性债务，会留下合规隐患，造成融资困难。有的项目，为解决融资难题，采取了股权性基金的方式筹集资金，但也带来了回报要求高、资金稳定性差的问题。

如何鉴别真假“投资人+EPC项目？

“投资人+EPC”的核心是资产归属；

“投资人+EPC”的关键是项目的经营性；

“投资人+EPC”要关注项目的收入来源；

“投资人+EPC”项目要做到收支自平衡。

对于动辄几十平方公里的大片区项目，则需要进行细致的调查，分析片区现状、优势劣势，结合开发任务、政府的要求和资源条件，在算大帐进行资金平衡的同时，根据相关政策，进行片区细化分块分期，重新组合项目的投融资平衡规划。从这个角度看，具备可融资性的片区项目不宜太大，一个片区可以是多个自平衡的小片区项目的组合。

我们看到，中建在青岛中标的这个项目组团，提供了一种实现真实的”投资人+EPC"项目的可能。