价格当美元升值时，美国生产嘚相对成本上升以外币标价的美国出口商品价格提高，美国商品的国外销售量下降而进口数量则增加。相反当美元贬值时，美国生產的相对成本下降以外币标价的美国出口商品价格降低，美国商品的国外销售量增加而进口的商品数量则减少。

汇率变动后国家间嘚相对价格会发生多大的变化，取决于几个因素一些美国出口商为维持竞争力，可能会降低自己的利润幅度抵消美元升值的价格上涨效应。对汇率长期趋势的预期也会促成价格粘性：如果美国出口商认为美元的升值是暂时性的他们可能不愿意提高价格。一个产业实施價格战略的能力取决于其产品的替代性：产品的差异化程度越高(如质量和服务)替代性越小，生产商控制价格的能力也就越强所以，生產商的这种价格政策在某种程度上是不受汇率变动影响的

美国国际贸易委员会(USITC)估算了在年这段时期内，汇率变化对部分钢铁产品进出口嘚影响热轧刚板和冷轧刚板两种产品的主要研究结果见表15-3。根据美国国际贸易委员会的估计美元兑换价值上升1％，钢材进出口价格的變动远远小于1％而且，大部分引致的价格变动要至119-12个月后才能显现出来这样的结果并不奇怪。订购、生产和运输钢材都需要时间而鋼材的出口价格又对国外钢材消费量和国内成本水平非常敏感。

那么对于货币波动对竞争力的影响，企业有什么抵御方法吗?假设日元相對于其他货币升值日本商品在国际市场上的竞争力下降。为了避免压低利润日本企业可以转移生产，在货币相对于H元贬值的国家设立孓公司开展生产活动。如果日元大幅升值并且升值是永久性的，这种情况就很有可能发生即使日元的升值不是永久性的，将生产转迻到国外也有助于降低与汇率变动相关的不确定性事实上，日本企业为了保护自己免受日元升值的影响确实采取了国外生产的方法。

ㄖ本生产商对日元升值采取的削减成本战略

从年13元相对于美元的价值上升了近40％。也就是说如果两个国家商品的日元和美元价格保持鈈变，那么与美国商品相比1996年日本商品的价格比1990年高出近40％。这种变化会给日本制造商的国际竞争力带来毁灭性的后果那么，日本制慥商又是如何应付这一变化的呢?

日本企业利用日元坚挺的优势以低廉的成本在美国和其他与美元挂钩的亚洲国家建立起一体化的制造基哋，维持了竞争力通过这种做法，日本企业双向利用了日元／美元的汇率波动用美元标价的廉价零部件和原材料抵消了与日元挂钩的高价成本。在维持美国市场的同时许多日本公司还用坚挺的日元以较低的价格从全世界购买零部件，然后运回本国组装为企业创造了競争优势。

看一下日本电子制造商日立公司的例子20世$E90年代中期，日立的电视是全球化生产的结晶如图15-1所示，向电视屏幕发射信号的小顯像管来自于南卡罗来纳的子公司电视机壳和电路板由马来西亚的附属企业生产。只有计算机芯片和镜头来自于日本相当于所用部件總价值的30％。通过把电视机的生产安排在货币相对日元贬值的国家尽管日元升值，日立公司也能降低其电视机的美元价格

为了限制日え升值的冲击，日本出口商还改变了产品的类型由商品型产品转向高价值产品。有些商品如金属和纺织品，除了价格之外没有太大嘚差异，因此需求对价格变动非常敏感如果日元升值，日本出口品的美元价格上升消费者很容易转向非日本产品。相反交通工具和電子仪器等复杂的高价值产品对价格的变动不太敏感。对这类商品来说当日元升值导致价格上涨时，产品的先进技术和高质量标准等因素会中和价格对需求的部分影响从年，生产由商品型产品转向高价值产品增强了日本企业的竞争力。

1995年-日立公司的全球化生产使其鈈必随着日元相对于美元升值而提高电视机的美国销售价格。

日本汽车工业是另一个例子为了抵消日元升值的影响，日本汽车生产商降低了汽车的日元价格减少了每辆汽车的利润。它们还通过各种方式降低成本包括提高工人生产率，进口那些以相对日元贬值的货币记價的原材料和零部件在货币相对日元贬值的国家建立工厂，把大部分汽车生产转移到国外

1994年，丰田汽车公司宣布由于日元近期升值，其竞争力下降了20％为此，丰田公司说服其分包商在3年内把零部件价格下调15％并在不同型号的汽车上使用同样的部件，减少设计、测試和商品化的时间以此降低成本。而且丰田公司还向日本钢铁制造商施加压力，要求它们生产成本更低的镀锌薄钢为了降低成本和價格，重新获得中型家庭轿车这一细分市场的销量丰田公司还再次推出了价格低廉的标准化轿车。

20廿幺990年代曾经因为质量低劣而被日夲汽车制造商拒绝使用的国外零部件不再被视为异己。在日元坚挺和日本汽车制造商急于降低成本的需求下国外零部件出现在了日本汽車中。为降低成本日本汽车零部件生产商还在东南亚和南美建立了生产基地，生产出的零部件出口到日本装配成汽车。例如1995年-，由於日元坚挺和菲律宾的低工资率菲律宾的零部件生产成本比日本低大约15％一20％。自1995年起日本汽车制造商开始由低成本的韩国钢铁公司進口部分钢材，而不再完全从日本公司那里购买

日元升值后，日本企业在美国生产轿车和卡车要比在日本生产成本更低。针对这种情況1995年，日本企业的生产进行了几项变动：

丰田公司停止向美国出口面包车扩大了与通用汽车公司在美国合资I雏JNUMMI装配厂的面包车产量。

苐15章汇率调整和国际收支·本田公司的Acura豪华轿车部引进了一款完全由美国子公司设计和制造的轿车本田公司还宣布了计划要将美国和加拿大工厂的产量提高2位数，期望到1999年这两个国家的汽车出口量能从1994年的75000台上升到150000台。

然而在1996年和1997年两年里，市场力量自己出现了逆转日元相对于美元贬值。日本轿车生产商相应改变了先前的在美国生产轿车的政策而是向美国出口了数十万辆轿车。由于美元坚挺就連本田公司也大幅削减了自己对美国制造的本田汽车的进口。 ．

1593 汇率下浮(货币贬值)成功的条件?

我们已经知道货币贬值(汇率下浮)会降低成夲和价格，增强一国的竞争力；而货币升值(汇率上浮)则将产生相反的结果那么，在什么情况下货币贬值(汇率下浮)会成功地削减国际收支赤字呢?

分析货币贬值(汇率下浮)有几种必须掌握的方法，每一种方法将用独立的一节进行介绍弹性分析法(日asticity approach)强调贬值的相对价格效应，表明在需求弹性高的时候贬值效果最佳。吸收分析法(absorption approach)研究的是贬值的收入效应其政策含义是，一国若想通过贬值来促进国际收支均衡必须相对于收入减少国内支出。货币分析法(mon日ary approach)着重贬值对货币购买力的影响及其对国内支出水平的冲击。

货币贬值(汇率下浮)通过改变商品和劳务的国际相对价格来影响一国的贸易平衡贸易赤字的国家可以降低相对价格，增加出口减少进口，扭转贸易差额的失衡降低相对价格的方法即可以是在自由市场上允许汇率贬值，也可以是在固定汇率制度下对货币实行法定贬值货币贬值(汇率下浮)的最终效果偠取决于一国进口和出口的需求价格弹性。

回想一下需求弹性反映的是购买者对价格变化的敏感程度。它表明价格变化1％引起的需求量变动的百分比。从数学上看弹性是需求量变动百分比与价格变动百分比的比值，公式为：

弹性系数是一个绝对数字没有代数符号。洳果该比率大干1意味着价格变化1％，需求量的变动幅度大于1％这种需求称之为富有弹性的需求。如果弹性小于1说明需求量变动的百汾比小于价格变动的百分比，需求是相对无弹性的比率刚好等于1的需求叫做单位弹性需求，意味着需求量变动的百分比正好与价格变动嘚百分比相同

下面，我们研究货币贬值(汇率下浮)对一国贸易差额的影响贸易差额等于出口的价值减去进口的价值。假设英国货币当局為了消除与美国的贸易赤字决定将英镑法定降值10％。英国的贸易差额是否会得到改善要取决于英镑贬值后，英国出口获得的美元相对於进口支付的美元将发生什么样的变化而这又要取决于美国对英国出口的需求是富有弹性、还是缺乏弹性，英国对美国进口的需求是富囿弹性、还是缺乏弹性

依据英国出口和进11的需求弹性，英镑贬值后英国的贸易差额即可能改善，也可能恶化还可能保持不变。决定實际结果的一般规律被称做马歇尔一勒纳条件(Marsha11-1erner condition)马歇尔一勒纳条件的内容是：

(1)如果贬值国家进口的需求弹性与国外对该国出口的需求弹性の和大于1，贬值(汇率下浮)将改善贸易差额

(2)如果需求弹性之和小于1，贬值(汇率下浮)将使贸易差额恶化

(3)如果需求弹性之和等于1，贸易差额鈈会得到改善也不会遭到破坏。马歇尔一勒纳条件即可以用贬值国家的货币来表述也可以用贸易伙伴国的货币来表述。我们的讨论只局限于贬值(汇率下浮)国家英国的货币

表15-4假定英国进口的需求弹性为2．5，美国对英国出口的需求弹性为1．5弹性之和等于4．0。为了改善收支状况英国货币当局将英镑官方贬值10％，使英镑对美元的汇率下浮10％估计英镑贬值对英国收支状况的总体影响，需要分析贬值对进口支出及出口收入的冲击

如果进口的外币价格保持不变，货币贬值后进1Z1商品的本币价格将会上升。由于英镑贬值英国进口品的英镑价格上涨了10％。因此英国消费者会少购买外国商品。当进11需求弹性为2．5时贬值使进口需求量下降25％。进口价格上升10％、数量减少25％后渶国的英镑支出减少约15％。进口购买的减少降低了进口支出从而削减了英国的贸易赤字。

英国的出口收入又会怎样呢?虽然出口品的英镑價格保持不变但是英镑贬值以后，美国消费者将发现以美元标价的英国出口商品价格下降了10％。当美国对英国出口的需求弹性为1．5时英国货币贬值10％，国外销售将增加15％出口的英镑收入大约增加15％，英国的收支状况得到增强进支出减少15％，出口收入增加15％意味著英镑贬值将降低英国贸易差额赤字。所以当弹性总和大于1的时候，货币贬值改善了英国的贸易状况

廉价出口品?没有那么快

1997年，东亚爆发金融危机时许多分析家预测将有大批廉价的东亚出口品涌人美国。然而事实证明，

东亚的出口繁荣遇到了阻碍

东亚金融危机为維格国际公司(Vigor Internationa1)总裁王玉冷提供了一个机会。与向美国大型零售商

出口手工艺品和服装的很多亚洲中间商一样维格公司的总部设在台北，苼产活动却都集中在中国的低成本

工厂当中国人民币保持稳定，而泰铢、马来西亚林吉特、印尼盾和菲律宾比索相对于美元的价值却在┅夜

之间缩水了一半时王预感到，应当将生产转移到东亚地区1998年，王在东亚转了一圈结果却是空手而

归。这是为什么呢?大多数东亚淛造商渴望得到外国订单但他们极度缺乏资金，根本没有办法购买开工所

需的进口原材料出口的生产变得更加困难。

对于萧条的东亚經济来说这种情况很令人失望。他们原本希望便宜的货币能够大幅度提高所有出口商

品的竞争力从计算机芯片到玩具，让他们的国家從经济萧条快速走向复苏然而，很多出口商的这一期望

化成了泡影东亚出口商虽然能够以折扣价格出售商品，但却不能从美国竞争对掱那里抢占更多的市场份额

当胆小的地区性供应商害怕本币进一步贬值，要求以美元支付时东亚出口商遇到了更大的阻力。其他

主要嘚供应商破产而且，东亚地区的金融系统崩溃以至于许多生产商得不到资金生产出口产品。对于许

多普通生产商来说想要从遭受巨夶打击的亚洲银行那里取得出口融资几乎是不可能的。韩国一家大型企业

集团贸易部的一名经理说他的公司在所有出口领域都面临着困難，包括机械、电子、汽车和纺织家具制

造商也抱怨，买不到进口原材料为了完成出口订单，他们不得不使用存货金融危机过后，東亚融资成本

仍在上升尽管恐慌的中央银行竭力稳定货币，但一些国家的利率仍然上升了3倍达到近30％。融资成本的

上升增加了出口商品的成本

客观说来，东南亚国家的货币贬值确实使东亚制造商的劳动力成本更有竞争力但是，由于大多数东亚

制造商从国外购买原材料和零部件所以货币贬值引起的高进口成本抵消了这一优势。例如耐克公司指出，

其在印度尼西亚生产的鞋中65％的原材料是进口的。因而货币大幅贬值本应带来的价格优势多数都被原

材料成本的上升所抵消了。

在美国零售商最初期望，因为货币贬值他们从东南亞国家购买商品的价格会下降35％一75％。然而

东亚生产商却发现，没有能力让价格削减超过10％这阻止了廉价出口品大批涌入美国。而且亚洲经济危

机加强了美国生产者的努力，他们下了更大力气降低成本和价格，保护自己的市场份额 情况2恶化贸易差额

在表15-5中，英国嘚进口需求弹性为0．2美国对英国出口的需求弹性为0．1，弹性之和等于0．3英国货币贬值10％使进口品的英镑价格提高10％，进口需求量随之丅降2％与前面的例子相反，当需求相对无弹性时进口支出并没有因为货币贬值而减少，而是增加了大约8％像从前一样，贬值没有影響英国出口的英镑价格但出口的美元价格下降了10％。美国从英国购买的商品增JJ11％英国的英镑收入也随之增长1％。由于进口支出增加8％出口收入仅上升1％，所以英国的贸易赤字趋于恶化正如马歇尔一勒纳条件中阐述的一样，如果需求弹性总和小于1贬值将使一国的贸噫差额恶化。如果需求弹性总和等于1那么国际贸易差额不会受到贬值的影响，这个结论留给读者自己证明

虽然马歇尔一勒纳条件说明叻货币贬值能够改善国际收支的一般条件，但这取决于一些简化的假设首先，马歇尔一勒纳条件假定：货币贬值时一国的贸易差额是岼衡的。如果一开始进口就超过出口，存在很大的贸易赤字那么尽管需求弹性总和大于1，货币贬值后进口支出的变动幅度也可能大於出口收入的变动幅度。马歇尔一勒纳条件还假定：商品的本币价格不变这并不总是成立的。当本币贬值时国外销售商为了保持竞争哋位，可能会降低他们的价格国内销售商也可能会抬高出IZ1商品的本币价格，他们商品的外币价格就不会因贬值效应而降低不过，这些假设并没有否定马歇尔一勒纳条件的精髓即需求弹性越高，用货币贬值改善国际收支的效果越好

经验衡量：进口／出口需求弹性

马歇爾一勒纳条件说明一国货币贬值对贸易差额的价格效应。价格变动对商品贸易量的影响程度有多大取决于进出口的需求弹性。如果事先巳知弹性就可以确定恰当的汇率政策，恢复收支均衡不过，由于缺乏有关弹性的信息各国常常不愿意改变本币的平价。

20世纪40年代和50姩代期间经济学家就需求弹性的经验衡量问题进行了大量争论。早期的几项研究显示需求弹性很低弹性悲观学派因此而产生，认为货幣贬值和升值在促进一国际贸易差额调整上没有多大效果到了20世纪60年代，很多经济学家变成了弹性乐观主义者根据他们的估计，大多數国家的需求弹性都很高表15·6为部分国家的进出口需求弹性。

第15章汇率调整莉国际皈麦

对国际贸易价格弹性的经验估计表明根据马歇爾一勒纳条件，货币贬值有可能改善一国的贸易差额然而，衡量世界价格弹性存在一个基本问题：从汇率变动到它们对实际贸易最终产苼作用存在一个时间上的延滞。描述贸易流动时间路径的一种常用工具叫做J一曲线效应(J-curve effect)该理论认为，一国货币贬值后最初只会使贸噫差额进一步恶化，随着时间的推移贸易差额才有可能慢慢改善。这是因为有关贬值价格效应的最新信息在经济中传播需要时间，经濟个体相应调整他们的行为也需要时间J一曲线效应

货币贬值通过对出口收入和进口支出的净作用，影响一国的贸易差额出口收入和进ロ支出用商品单价乘以需求数量来计算。图152为货币贬值影响出口收入和进口支出的过程。

出1价格 进价格1 1需求弹性

出口需求量 进n需求量1 1

图15-2貨币贬值的流程图

货币贬值的直接效应是改变相对价格如果一个国家的货币贬值10％，进口商品的本币价格上涨10％进口商品的需求数量將根据本国的需求弹性相应下降。同时出口商的外币收入可以兑换到的本币数量比原来多出10％。这意味着出口商可以降低出口商品的外幣价格变得更具竞争力。国外需求弹性越大出口商品的销售增加得越多。不过这一过程存在的问题是，价格机制需要一段时间才能使出口和进口的数量发生变动贬值也才能够发挥作用。

贸易流动对贬值反应的时间路径可以用J一曲线效应来描述之所以将其称为J一曲線效应，是因为在贬值后的一段时间内贸易差额继续恶化(沿着J的尾部向下倾斜)，然后逐渐好转(沿着J的头部向上移动)为什么会有这种效應呢?因为贬值的最初效应是增加进口支出：虽然进口的本币价格提高，但由于以前的商业承诺进口数量并不会马上发生变化。随着时间嘚推移数量调整效应开始发挥作用：进口数量减少，出口商品对国外购买者更有吸引力

曲线效应的倡导者将英镑贬值作为一个实例。1967姩英国贸易差额出现了13亿美元的逆差。为了改善贸易状况1967年11月，英国将英镑贬值14．3％贬值的最初效果是负面的：1968年，英国贸易差额逆差达30亿美元然而，一段时间之后随着进口增长下降，出口增长上升英国的贸易差额得到改善。到了1969年英国贸易差额实现了1O11美元嘚盈余，1971年的贸易盈余增至65美元

20世纪80年代至1190年代期间，美国贸易差额经历的变化是J．曲线效应的另一个例子

如图15-3所示，年美国的贸噫赤字急剧膨胀。而从年赤字又大幅减少。80年代早期贸易赤字之所以快速增长主要是因为当时美元升值，增加了进口减少了美国出ロ。1985年美元开始贬值受此影响，美国在1988年经历了出口繁荣1991年贸易赤字下降。

哪些因素可以解释贬值调整过程中的时滞呢?相对价格变动囷贸易量变动间的时滞包括以下几种类型：

·竞争条件变动的认识时滞。

·建立新商业关系、签订新订单的决策时滞。

·新订单从签订，到对贸易及收支产生影响的交货时滞。

·替换时滞。在下新订单之前，要先用完库存，耗尽现有机器。

·增加需求上升的产品产量的生产时滞。

年美国的贸易赤字急剧膨胀。而从年赤字又大幅减少。80年代早期贸易赤字之所以快速增长主要是因为当时美元升值，增加了進口减少了美国出口。1985年美元开始贬值受此影响，美国在1988年经历了出口繁荣1991年贸易赤字下降。经验数据表明贬值对贸易差额的影響要到几年之后才能显现出来。虽然主要调整

发生在两年内但调整时滞可能为4年或更长的时间。一项研究对制造业贸易的贬值调整时滞莋出如下的估计：

(1)贸易流对相对价格变化做出反应需要4-5年

(2)价格变化后，全部贸易流的50％在3年内做出反应而90％的贸易流做出反应则需要5姩。美国在20世纪80年代的经历验证了市场调整对汇率变动存在时滞的观点从1980年第二季度到1985年第一季度，美元相对于主要工业化国家的货币升值大约60％然而，直到1983年第一季度美国经常账户才开始恶化。此外从1985年第一季度到1990#-末，虽然美元持续贬值但是美国经常账户的赤芓直到1987年第二季度才开始好转。总的来看20世纪80年代，对于汇率的变动美国经常账户收支要经过很长一段时间才能做出反应。这与J．曲線效应是一致的

J一曲线分析假定：汇率变动一定幅度，进口价格会等比例地发生变化然而在实际中，汇率变动1％进口价格的变动可能小于1％，因此汇率变动对贸易量的影响也就减弱了。

货币价值变动引起的进出口价格变动的程度叫做货币转嫁(currency pass．through)关系转嫁是非常重偠的，因为汇率变动后买者会有意识地改变国外商品的购买量，而他们的国外商品购买量变动多少完全取决于国外商品本币价格的变囮。货币转嫁的大小要看出口商是否愿意让汇率变化影响它们商品的买方货币价格

假定日本丰田公司向美国出口汽车，丰田汽车的日元價格固定当美元相对于日元贬值10％时，如果丰田公司没有采取化解措施其汽车的进口价格将上升10％。这是因为美国消费者需要用比原來多出10％的美元购买日元再用日元支付进口汽车的价格。此时发生的就是完全的货币转嫁：进口商品的美元价格上升的幅度与美元贬值嘚幅度相等货币贬值效应全部转嫁到了进口品的价格中。

为了说明完全货币转嫁的计算假定凯特彼勒公司向日本出口一台卡车，标价50000媄元如果汇率是150日元兑换1美元，那么日本购买者支付的价格将是7500000日元。假定卡车的美元价格保持不变而美元升值10％。卡车的日元价格会上升10％达到8250000日元(165×0)。相反如果美元贬值10％，卡车的日元价格将下降10％为6750000日元。由此可见只要凯特彼勒公司保持卡车的美元价格不变，美元汇率的变动就将全部反映为出口商品外币价格的变动这时，出口商品外币价格的变动与汇率变动的比值为100％表明是完全嘚货币转嫁。

然而经验证据表明，在现实世界中更典型的货币转嫁是部分转嫁，并且存在严重的时滞就美国而言，美元价值每变动10％进口商品和出口商品的价格估计变动6％。而且汇率变动往往被利润率吸收，要两年或更长时间后才能影响产品的价格。这种时滞取决于以美元标价的合同有效期的长短以及在企业眼中，汇率变动是长期的还是暂时性的。

20世纪80年代中期的美元贬值是部分货币转嫁嘚一个例子在价值持续上升5年之后，1985年美元开始贬值。到1986年在贸易加权的基础上，美元相对主要贸易伙伴国货币的价值下跌了25％以仩相对日元的贬值幅度超过了47％。如果其他情况不变美元贬值本应增加美国出口，减少进口但其他情况也是变化的。外国制造商尤其是日本制造商，不甘心束手待毙白白牺牲掉美国的市场份额。

日本企业没有允许它们的商品在美国的销售价格上升而是通过降低利润，甚至亏损来吸收美元的贬值，招致了美国竞争者的倾销指控但是，日本企业不可能无限制地降低利润或者吸收亏损。因此許多日本企业尝试削减成本，要么把生产从日本转移到韩国这样的低成本国家要么更新产品和工厂。结果是美元贬值只发生了部分转嫁，美国市场上日本商品的零售价格没有等比例上升

美元贬值之前，日本汽车生产商出口到美国的汽车利润率在12％左右几乎是美国本汢公司的两倍。作为抵消美元贬值的一种方式整个1986年，日本汽车生产商把每辆汽车的利润削减了大约518美元但是，由于缺少产品研发和促销资金国外商家无法长期在微薄利润下生产。最终这些企业将不得不放松对市场份额的重视，美国的贸易赤字将会减少不过，如果国外生产商愿意保持低利润率估计他们的市场份额可以在两年或更长的时间内保持不变。

美国的进口也因美国企业的定价政策仍然保歭着强劲的势头当美元贬值造成国外价格上涨时，许多美国商家跟着提高价格只是幅度稍低一些。1986年4月通用汽车公司提高了价格，汽车产业对此感到惊讶当年7月份，福特公司也提价了评论家们认为：美国企业大幅提价的做法，将使他们错失增加市场份额和消除美國贸易赤字的机会

货币转嫁还牵连到美国出口商。在国外市场上美国产品的价格没有与美元贬值等比例下降，发生了不完全转嫁这昰导致美国出口不景气的一个因素。20世纪80年代初期美元币值的坚挺已经降低了出口利润率。可是1986年一些出IZ1商却想通过维持甚至提高出ロ价格，恢复利润率

其他美国出口商降低了价格，接受了美元贬值的转嫁但低价格却沿着分销网络转化成国外中间商的利润，并没有傳递给消费者日本国际贸易和工业部的调查发现，1986年美元贬值带来的节省只有10％一15％传递给了日本消费者。而且国外竞争者为了保住市场份额主动降低价格，牵制了部分降低出口价格的美国企业

通过本章的学习，我们知道了货币价值的变动如何引起进出口价格的变動这个过程就是货币转嫁关系。那么用什么来解释转嫁效应的大小呢?

美国的贸易数据表明：变化的利润率是解释转嫁效应大小的一个偅要因素。美联储的研究人员分析了年美元贬值(15．5％)时期和年美元升值(74．9％)时期的价格和利润率美国进出口的数据见表15-7。

第15章汇率调整囷国际收支(续)

由美国进口的数据可以看出美元贬值期间，外国企业一般降低了利润率意味着

在美国销售的外国商品的美元价格上升的幅度低于美元贬值的幅度。在年美

元升值时期外国企业提高了出口到美国的商品的利润率。因此这些商品的美元价格也并没有随着美え升值而足量降低。美国进口部门的经验数据说明这些时期内的货币币值变化只是部分转嫁给了进口商品价格。

表5-17的下部分是美国出口嘚数据无论是在年的美元贬值时期，还是在年的美元升值时期美国出口商利润率的变动幅度都小于美元汇率的变动幅度。这可能是因為美国国内市场的规模比较大与全球条件相比，美国企业的价格决策与国内市场条件联系的更为紧密因此，货币价值变化对出口商品價格产生了显著的转嫁效应结论是：汇率变动对美国出口商品的外币价格的转嫁效应可能要比美国进口商品的美元价格的转嫁效应更加顯著。

货币贬值会提升一国生产者的竞争优势吗?不一定经济学家指出：国内生产者希望从货币贬值中获得成本优势只是一种错觉。拉丁媄洲和其他地区发展中国家的经验表明货币大幅贬值会引发恶性通货膨胀；货币贬值的幅度越大，随之而来的通货膨胀就越严重

下表列出了9个发展中国家货币贬值的通货膨胀后果。表中所示为每个国家在年问货币贬值的累计值以及用消费物价指数计算的国内购买力的丅降。从中可以看出两个数字几乎完全吻合。这表明货币贬值的每个百分点都被这种货币购买力的下降所抵消。在存在通货膨胀的情況下该国的出口商品对国外消费者的吸引力会降低，而进口产品对本国消费者的吸引力却将增强简而言之，通货膨胀对货币贬值的收益起反作用

年汇率贬值失灵汇率贬值的通货膨胀结果是：9个新兴国家

正如我们已经知道的那样，美元升值能够影响美国生产者的收入和荿本就收入而言，美元坚挺会使美国商品在出1J市场上的价格上升减弱这些商品对国外购买者的吸引力，最终减少美国生产者的出口销量另外，美元坚挺还会降低进入美国市场的国外商品价格减少美国生产者的国内销量。比如说如果美元相对日元升值，那么向美國销售产品的日本生产商就会发现，他们的美元收入兑换成日元要比过去多很多由于tt本币利润，增加了，日本生产者可以降低美国市場商品的要价进而从美国竞争对手那里抢走顾客。

美元升值同样影响着美国生产者的成本最近几年，美国企业在生产它们的产品时樾来越依赖国外的设备和零部件。当美元升值时进口投入的成本F降，成本的节省至少可以部分抵消美元升值带来的收入损失因此有助於维持行业利润的稳定。事实上对部分产业来说，升值的成本收益可能会超过负面的收入效应

纽约联邦储备银行的经济学家构造了一個指标，叫做"外部导向净值"(n日 externa1orientation)．用来识别美元变动给一个产业带来的收入和成本该指标的计算方法，是用一个产业的出I：1收入占总收入嘚份额减去购买进口投入的支出占总支出的份额当一个产业的出口收入高于(低于)进口投入的成本时，外部导向净值的数值为正(负)表15．8估计了美国生产者对美元升值的脆弱程度。从表中可以看出在许多产业，出口收入占总收入的很大一部分：化：I二、工业设备、电子设備、运输工具和精密仪器产业的出口收入占总收入的比重超过了15％如果美元升值，这些产业的利润率似乎会遭受很大的损失但是，一旦我们考虑到进口投入的抵消效应就会发现，它们的实际损失并没有预想得那么严重

电子设备产业的出口收入占总收入的24。2％进口支出占总支出的份额则小得多，仅为11．6％从出口收入份额中扣除进口支出份额，得到的外部导向净值为12．6％这第碡章茫率调垂莉茵谅蓧麦一数值是相对较高的。对比而言在运输设备产业中，出口收入占总收入的17．8％进口支出占总支出的15．7％，出口收入基本被进口支絀所抵消外部导向净值仅为2．1％。这两个产业的数据对比表明美元升值很可能对美国电子设备制造商的利润率产生显著的负面影响，洏运输设备产业的利润率受汇率变动的影响则很小从表15．8中可以看出，美元升值最可能损害的是那些外部导向净值偏高的产业--如烟草、笁业机械、电子设备和精密仪器对于精炼石油和皮革制品等产业来说，美元升值节省的成本超过了负面的收入效应

美国制造业对美元彙率的波动日益敏感，这在很大程度上是因为这个部门越来越依赖国际贸易现在，制造业企业的总产品中用于出口的比重比过去更高，生产中也大量使用外国的零部件和原材料

英镑升值会让日本汽车制造商离升英国吗

千禧年之际，英镑相对欧元升值作为英国汽车产業支柱的大型日本汽车制造商的耐心遭到了考验。其

他制造商已经因此破产、停产或撤离丰田、日产和本田这三家公司也开始考虑，是留在英国还是退出。

从年英镑相对欧元升值16％。英镑升值后英国制造的产品在西欧市场上的价格变贵。丰

田、日产和本田三家公司鼡英镑预定了大部分零部件和其他原料而大部分产品又销往在西欧，因此受到了

损失以丰田为例，丰田汽车的零部件大约一半购至英國一半购自西欧。但80％的销售收入却来自11个使

2000年丰田、日产和本田三家日本企业在西欧汽车市场所占的份额仅为7.6％。它们已经下了决惢要

扩大欧洲市场的份额，因此不愿意以提高价格的形式将汇率变动成本转嫁给西欧消费者然而，在不断攀升

的成本面前保持竞争仂是很困难的。产业数据表明日产公司的micra轿车正在赔钱，尽管这款车是由欧洲

最有效率的工厂--坐落在英格兰东北部的的桑德兰工厂制造嘚

日产和丰田公司不会不考虑将生产转移刭西欧。不过对于它们是否真的会离开英国，分析家们表示怀

疑因为决定这些企业选址决筞的关键因素对英国有利，包括英语和低廉的劳动力成本欧元价值下跌并不

英镑升值以后，每个日本企业都为保持利润而努力削减成本日产公司的目标是将桑德兰工厂的成本削

减30％，并迫使英国供应商降低价格本田公司则要求供应商削减10％一20％的成本。

将原材料来源轉向欧元区的供应商并不容易日本企业和英国供应商有着长年合作关系，经常合作研发零部

件在日本人抱怨的时候，其他汽车制造商卻是行胜于言2000年，德国宝马公司将其设在英国的rover集团卖给

了一家英国国际财团福特汽车公司也宣布了停止在伦敦工厂制造轿车的计划，并将Fiesta型轿车转移到德国生产

从短期来看，日本制造商没有太大的灵活性与欧洲和美国的竞争者不同，它们除了英国之外在欧洲

几乎没有其他的生产能力。三大企业中只有日产公司在西欧开设了一家工厂。然而日产公司表示，下一

代的micra轿车是在英国的桑德兰工厂苼产还是在合作伙伴法国的雷诺公司生产，将在2001年之前决定丰

田公司也宣称，2001年将在法国开设一家新的工厂生产它的popu1ar Yaris型汽车。公司發言人并没有否定

将生产从英国转移到法国的可能性

根据弹性分析法，货币贬值通过价格激励减少进口增加出口。但是即使存在有利的弹性条件，本国贸易差额能否真正得到改善还要取决于经济对货币贬值的反应。吸收分析法研究的就是这一问题，其考察货币贬徝对国内经济支出的冲击以及国内支出对贸易差额的影响。

吸收分析法源于一个观点：国内总产出的价值(y)等于总支出总支出由消费(C)、投资(D)、政府支出(G)和净出口(x-M)构成。这一关系可以表示为：

吸收分析法将C+I+G合并成一一个量用A表示，代表吸收将净出IS1(x-M)记为B。这样国内总产絀就是吸收和净出口的总和，或也可以写作=Y-A

这一式子说明贸易差额(B)等于国内总产出(Y)与吸收(A)的差额。如果国内产出超过国内吸收那么，該国的贸易差额为正相反，如果一个国家的支出超出了它的生产能力贸易差额则为负。

吸收分析法预测只有当国内总产出相对于吸收上升时，货币贬值才能改善一个国家的贸易差额这意味着，要想改善贸易差额一国必须增加总产出，减少吸收量或者把这两方面結合起来。下面的例子说明了这些做法的的可行性

假定一个国家同时面临着失业和贸易赤字。当经济在低于最大生产能力的条件下运行時货币贬值产生的价格激励除了使支出由进口转向国内替代品外，还将把闲置资源引导到出口品生产中因此，货币贬值会扩大国内产絀改善贸易差额。毫不奇怪当国家面临着失业和贸易赤字时，政策制定者往往把货币贬值视为一种有效的工具然而，如果一国经济巳经实现了充分就业那么，就没有闲置的资源用于扩大生产国厌产出水平是固定的。对这种经济来说贬值能够改善贸易差额的方法呮有一个，那就是适当凋少国内吸收量将生产额外的出口品和进口替代品所需的资源释放出来。例如当货币贬值导致价格上涨时，国內的政策制定者呵以实施紧缩的财政政策和货币政策减少吸收量。不过一些部门将为此做出牺牲。所以说当一种经济在最大生产能仂下运行时，贬值是不合适的弹性分析法将贸易差额与经济中的其他部分区别开来，而吸收分析法则把经济中醮资源利用和产出与货币貶值联系起来因此，这两种方法是互补的

货币贬值的传统分析方法存在一个严重不足。根据弹性分析法和吸收分析法国两收支调整與货币变动无关。即使存在一定程度的货币变动也可以被国内的货币当后第15章汇率调整和国际收支中和。由于忽略了资本运动对国际收支调整的影响弹性分析法和吸收分析法仅适用于国际收支的贸易账户。对货币贬值进行分析的货币分析法则弥补了这一不足

货币分析法认为，货币贬值可能会暂时改善一国的国际收支状况例如，假定本国货币市场最初是平衡的本币贬值将提高价格水平，即潜在进口商品和出口商品的国内货币价格因为进行交易需要更多的货币，所以价格上涨会增加货币需求如果增加的货币需求无法从国内渠道满足，那么国外货币将流入国内。因为这种流入国际收支出现盈余，国际储备上升但国际收支的盈余不会永远持续下去。因为货币贬徝增加了本国货币供给中的国际部分支出(吸收)将上升，贸易盈余会减少当本国货币市场重新恢复均衡的时候，盈余将最终消失因此，贬值对实际经济变量的影响是暂时性的从长期来看，货币贬值只会提高国内的价格水平

1．货币贬值通过对相对价格、收入和货币购買力的冲击来影响一国的贸易状况。

2．当企业的所有投入都购至国内并以本国货币计算成本时，本币升值将增加企业的外币成本增加嘚幅度与本币升值幅度相同。相反本国货币贬值将等比例降低企业的外币成本。

3．生产商的生产投入有时从国外(海外资源)获得并以外幣计算成本。与所有成本都以本币计价的情况相比外币计价成本占总成本份额越大，本币汇率升值使产品外币成本增加的幅度越小产品本币成本减少的幅度越大。若本币贬值情况相反。

4．通过提高(降低)美国产品相对成本美元升值(贬值)提高(降低)了出口产品的外币价格，进而减少(增加)了美国商品的海外销售量而且，美元升值(贬值)将增加(减少)美国进口商品的数量

5．弹性分析法认为，当需求弹性高时貨币贬值会大幅改善一国的贸易状况。近期的经验研究表明大多数国家的需求弹性估计值都很高。

6．货币贬值的时间路径可以用曲线效應来解释根据这一概念，贸易流对相对价格变动的反应存在时滞货币贬值在短期内会恶化一国的贸易差额，但从长期来看能够改善貿易差额(假定弹性较高)。

7．汇率变动引起进出口商品价格变化的程度叫做转嫁关系当进出口商品价格随着汇率等比例(小于汇率变动的比唎)变化的时候，发生完全(不完全)转嫁经验数据表明，经常发生的是不完全转嫁完全转嫁的情况较少。

8．吸收分析法强调货币贬值对收叺的影响这种观点认为，最初贬值将刺激一国的出口，以及进口竞争产品的生产不过，除非产出扩大或者国内吸收减少否则，国內支出会过剩结果仍会回到收支赤字。

9．货币分析法强调贬值对货币购买力的影响以及随之引起的对国内支出和进口水平的冲击。根據货币分析法货币贬值对实际产出的影响是暂时的。从长期来看

贬值只会提高国内的价格水平。

1．货币贬值如何影响一国的贸易差额?

2．分析货币贬值的经济影响主要有3种方法：

(c)货币分析法试比较它们的区别。

3．什么是马歇尔一勒纳条件?根据近期经验研究所得到的世界彈性条件运用货币贬值能够成功调整国际收支吗?

4．J一曲线效应与货币贬值的时间路径有什么关系?

5．对于实行货币贬值的国家来说，货币轉嫁有什么政策意义?

6．根据吸收分析法在充分就业和非充分就业下，实行货币贬值的效果是否会有所不同?

7．贬值引起的家庭货币持有额變化如何促进国际收支平衡?

8．假设美国汽车生产商ABC公司的全部汽车零部件都从美国获得成本以美元记价。那么美元相对墨西哥比索升徝50％，会给这家公司的国际竞争力带来什么样的影响?如果美元贬值呢?

9．假设美国汽车生产商ABC公司从墨西哥购买部分汽车零部件且这些零蔀件的成本以比索记价，其余零部件以美元计价与第8题得出的结论对比，美元相对比索升值50％会对该公司的国际竞争力造成什么样的影響?如果美元贬值呢?

10．f限定美国以每台3000美元的价格出口1000台计算机以每台10000英镑的价格进口150辆英国汽车。假定美元／英镑的汇率是2美元／英镑

a．以美元为单位计算美国的出口收入、进口支出以及美元贬值以前的贸易差额。

b．假设美元贬值10％美国出口品的需求价格弹性为3．0，進口品的需求价格弹性为2．0计算美国的出口收入、进口支出和贸易差额。美元贬值使美国贸易差额状况改善了还是恶化了?为什么?

c．现茬假定美国出口品的需求价格弹性等于0．3，进口品的需求价格弹性等于0．2这会影响结果吗?为什么?

1．汇率变动会对经济的各个部门产生巨夶的影响。要想详细了解各国对美国的农产品进出口情况可以访问美国农业部／国外农业服务主页。请登录：http：／／www．fas．usda．gov／

2．国外关系委员会是一个专门研究和讨论美国在全球经济中的作用的政府机构请访问它的网站，了解国际金融和国际贸易方面的一些近期研究請登录：http：／／www．cfr．or9／p／

小的发展中国家主要使用固定汇率制(Fixed(pegged)exchange rates)(钉住汇率制)，钉住一种关键货币(Key currency)如美元和法郎。关键货币是在世界货币市場上广泛交易、价值从长期看相对稳定并作为国际结算手段被普遍接受的货币。表16-3为世界上主要的关键货币

发展中国家之所以将本国貨币与一种关键货币联系在一起，是因为关键货币可以作为国际结算的手段假定一位挪威的进口商想在下一年购买阿根廷的牛肉。如果阿根廷的出Iz1商不能确定一年后挪威克朗的购买力那么他就可能拒绝使用克朗结算。同样挪威的进口商也会怀疑阿根廷比索的价值。一種解决办法就是用美元等关键货币签订合同一般来说，经济活动相对单一、外贸部门规模较大的小国都倾向于让本国货币钉住一种关键貨币

发展中国家钉住一种关键货币有几点好处。首先许多发展中国家的贸易品价格主要是由美国等工业化国家的市场决定的；钉住一種关键货币如美元后，这些国家进出口商品的国内价格就会保持稳定其次，许多通货膨胀率高的国家钉住美元(美国通货膨胀率相对较低)以限制国内政策，降低通货膨胀率政府希望通过承诺保持相对美元的汇率稳定，使本国人民相信他们会实行必要的货币政策，维持較低的通货膨胀率因此，钉住汇率制可以减弱人们对通货膨胀率的预期降低利率，减少因防范通货膨胀而导致的产出损失并缓和价格压力。

在实行固定汇率制时一国必须决定是钉住一种货币，还是钉住一篮子货币贸易和金融往来集中于一个工业化国家的发展中国镓一般钉住单一货币。例如科特迪瓦主要同法国进行贸易，因此法郎是其货币的钉住对象。

拥有多个重要贸易伙伴的发展中国家经瑺钉住一组货币或一篮子货币。一篮子货币由多种外币构成每一种外币的数量事先固定，与这种外币的本国贸易量保持一致一旦篮子選定后，本币的价值就用篮子中的外币汇率计算一国钉住一篮子货币，可以平均汇率变动导致的本国进出口商品价格的波动汇率变动對国内经济的影响也就减弱了。除了构建自己的货币篮子外许多国家还钉住特别提款权(Specia1 drawing right，SDR)SDR是IMF用5种货币组成的货币篮子。按照IMF的要求烸5年重新确定一次SDR的价值；篮子由前5年出口商品和服务数量最多的5个成员国的货币按出口数量的比例构成。1999年构成SDR篮子的货币按数量和百汾比权重排序如表16-4所示。

表16-4特别提款权的货币篮子

评估SDR篮子的价值就是为了使其价值比任何一国货币的外币价值都稳定SDR的价值由一个指数决定，该指数的基础是篮子中各种货币的移动平均值即使篮子中的货币彼此升值或贬值，SDR的价值始终会保持在中心SDR相对于升值的貨币而言贬值，相对于贬值的货币而言升值受此吸引，想要保持汇率稳定的国家就会选择钉住SDR

几乎没有一个国家的汇率完全由自由市場的供求力量决定。在20世纪70年代各工业化国家采取管理浮动汇率制以前不同货币间一般保持着相对固定(钉住)的汇率。国内货币当局只有預测到长期市场供求状况后才会改变本国汇率。

在固定汇率制中政府按黄金或其他关键货币的价值确定本币的平价(par va1ue)。通过比较两种货幣平价就可以确定两国间的官方汇率(Officia1 exchange rate)。例如只要美国固定按照每盎司35美元的价格买卖黄金，英国固定按照每盎司12．50英镑的价格买卖黄金那么美元和英镑间的官方汇率就为2．80美元=IX镑(35／12．50=2．80)。在20世纪70年代黄金退出国际货币体系以前各主要工业化国家都根据黄金确定货币岼价。

今天许多发展中国家用某种关键货币，如美元确定它们货币的平价。货币当局首先根据关键货币确定官方汇率然后再按照这個汇率，用本国货币买卖关键货币保持本币平价固定。例如玻利维亚中央银行把比索的价格固定为20比索=1美元，而厄瓜多尔把苏克拉的價格定为10苏克拉=1美元因此比索和苏克拉间的官方汇率就为1比索=0．5苏克拉。

选择固定汇率制的国家首先得确定官方汇率为保持这一官方彙率，紧接着就要设立外汇稳定基金(Exchange．stabization fund)买进或卖出外币，确保市场汇率不会超过或低于官方汇率

在图6-1中，假定由英镑的供给曲线s，囷需求曲线D的交点确定的市场汇率为2．8美元／英镑。官方汇率也为2．8美元／英镑假设英国利率上升，美国投资者购买更多的英国有价證券对英镑的需求增加，使得需求曲线从图16-1(a)中的D右移至D，在自由市场中，美元会从2．8美元／英镑贬值为2．9美元／英镑但在固定汇率制下，货币当局会努力保持2．8美元／英镑的官方汇率在这一汇率水平上，存在400口英镑的过量需求；这意味着英国面临着同样数量的過量美元供给。为了保证市场汇率不会贬值到2．8美元／英镑以下美国会动用外汇稳定基金中的英镑来购买过量的美元供给。因此英镑嘚供给从s。增至Sh市场汇率将稳定在2．8美元／英镑

反之，假设英国Ft益繁荣对美国的进口上升。英镑的供给相应增加供给曲线由图16-1(b)中的s。右移至s。此时在2．80美元／英镑的官方汇率上，存在着400{1英镑的过量供给为了防止美元相对英镑升值，美国将用外汇稳定基金中的美え购买过量的英镑英镑的需求因此上升，需求曲线从D移至D，并使得市场汇率稳定在2．80美元／英镑。

这一例子说明了外汇稳定基金如哬抵消市场汇率的短期波动行使其钉住功能。然而从长期来看，官方汇率和市场汇率可能会背道而驰这是经济基本状况发生变化的反应，如收入水平、91味和偏好以及技术因素。在根本性失衡(Fundamenta1 disequibrium)的情况下保持现存官方汇率的成本是很高昂的，会抑制这种做法的实施

偠想保持2．80美元／英镑的官方汇率，中央银行必须按照官方汇率供给各国所需的全部本币也必须按照官方汇率购买各国抛售的全部本币。为了防止美元贬值中央银行必须用相应数量的英镑买进过量的美元供给。为了防止美元升值中央银行必须用相应数量的美元买进过量的英镑供给。

例如一个赤字国发现，它的货币在外汇市场上贬值要想维持官方汇率，就需要动用外汇稳定基金中的外币或其他储备資产购买数目可观的本币。赤字国的国际储备可能会因此而严重外流尽管该国可以从其他国家或国际货币基金借入储备，继续保持它嘚汇率但这种借款权通常是有限的。同时为抑制失衡，赤字国还将进行内部调整控制通货膨胀压力，提高利率吸引资本流入，减尐进口如果国际收支的失衡是持续性的，该国可能会认为从降低收入和就业水平来看，这种内部调整的成本太高因此，可能不会继續采取这些措施而是决定，通过调整汇率本身来改变失衡在钉住汇率制度中，货币贬值或升值是治疗国际收支长期失衡的一剂药方

茬固定汇率制中，一国货币当局可以采用本币法定贬值或升值的方式实现国际收支均衡法定贬值(Deva1uation)的目的是降低本币的汇兑价值，抵消收支赤字法定升值(reva1uation)的目的贝8是提高本币的汇兑价值，中和收支盈余

法定贬值和法定升值这两个术语是指在固定汇率制中，依法重新确定夲币的平价贬值(depreciation)和升值(appreciation)指的则是重新确定本币平价对市场汇率造成的实际冲击，或因外汇供求变动而引起的汇率变动

货币法定贬值和升值政策是调节支出的一种工具。因为它们作用的是相对价格可以使国内支出和国外支出在国内商品和国外商品间转移。本币法定贬值會提高外币的本币价格一方面使得本国出口商品的外币价格比外国商品更便宜，另一方面又使外国进口商品的本币价格比本国商品更责随着本国出口增加，进日减少支出就从外国商品转向本国商品。同理可知本币法定升值会抑制本国出口，增加本国进口支出将从夲国商品转向外国商品。

在实施货币法定贬值和升值之前货币当局必须确定

(1)是否有必要通过调整官方汇率来纠正收支失衡；

(3)调整的规模應当多大。因为选择的调整时间和规模不合适政府官员的汇率决策可能是不正确的。

在制定法定贬值或升值的决策时货币当局一般都昰秘密进行的。常见的情况是决策在过几个小时就要生效了，官方代表还在公开否决贬值和升值的可能性采取这种做法的目的是为了咑击货币投机者，他们试图将资金从贬值的货币转换成升值的货币从中谋利。考虑到大规模的投机活动对金融市场稳定性的破坏货币當局的秘密行动是可以理解的。不过当货币需要贬值时，外人和货币当局往往都能很容易地看出来因此，以往的货币法定贬值总会导致严重的投机

货币的法定贬值和升值在固定汇率制下使用。货币当局通过立法来改变汇率一次的调整幅度往往很大。那么这种政策昰如何实施的呢?

回想一下，在固定汇率制下本币的平价是由国家货币当局规定的。平价等于购买固定数量的黄金、一种关键货币或特别提款权所需的本币数量这些资产是货币价值的官方基准(numeraire)，或契约债务单位通过比较不同国家货币的基准价格，货币当局就可以确定本幣与各种外币的汇率了

在法律意义上，法定贬值或升值是指改变本币的平价重新确定本币的官方基准价格。其经济效应是影响市场利率假定其他贸易国保持现有平价，那么贬值会使本币的汇兑价值下降，升值会使本币的汇兑价值上升

图16．2说明了法定贬值／升值政筞的法律和经济含义。假定布隆迪法郎和乌干达先令以SDR储备为基准确定各自货币的相对价值。纵轴表示一个单位SDR的先令价格横轴表示┅个单位SDR的法郎价格。图中的每一点说明了三种价格比率：

(3)法郎的先令价格由原点和图中任一点连线的斜率表示。在图16．2(a)中假定乌干達的平价为700先令／SDR，而布隆迪的平价为350法郎／sDR

将这两个价格联系在一起，可以得到图中的A点先令和法郎的官方汇率为2先令=1法郎，由直線OA的斜率决定(700／350=2．0)

假定为了弥补收支赤字，乌干达希望将先令法定贬值10％即把SDR的先令价格从A点的700先令提高至U770先令，上调10％在图中，先令和法郎的价格组合点由A点移动到8点直线OB的斜率决定的新汇率为2．2先令=1法郎(770／350=2．2)。乌干达货币贬值使得先令的汇兑价值从2先令=1法郎下降为2．2先令=1法郎变化了10％。相反假定乌干达为了消除收支盈余，让先令升值10％由图16-2(b)中的A点开始，SDR的官方价格从700先令降至630先令降低叻10％。先令的汇兑价值也随之从2先令=1法郎升至1．8先令=1法郎变化了10％。

最初的官方汇率为2乌干达先令／布隆迪法郎当先令贬值10％时j先令嘚汇兑价值相对法郎下降10％，汇率变为2．2先令／法郎如果布隆迪进行报复，把法郎贬值10％汇率将恢复为2先令／法郎。当布隆迪不采取抵消性的货币升值时乌干达先令升值10％，先令对法郎的汇率将上浮10％

要想改变先令／法郎的汇率，光是乌干达改变先令的平价还不够布隆迪法郎的平价必须保持固定，或者变动的幅度远远小于乌干达先令的变动程度在图16．2(a)中，改变先令／法郎的汇率要求改变直线OA的斜率乌干达自己仅能决定图中的纵坐标位置，横坐标的位置由布隆迪确定所以，无论乌干达怎样调整平价都可以被布隆迪平价等量嘚变动所中和。换句话说乌干达按照自己的意愿对直线斜率所做的任何调整，布隆迪都能够抵消

让我们再从图16-2(a)中的A点开始研究，该点處的汇率为2先令：1法郎假定乌干达收支赤字，因此把sDR的官方价格从700先令提高到770先令使先令贬值10％。先令和法郎的价格组合点从A点移动箌BA汇率变为2．2先令：1法郎。但是如果布隆迪认为，先令贬值会为乌干达提供不公平的竞争优势情况又将怎样呢?假定布隆迪采取报复措施，把法郎贬值10％使sDR的官方价格从350法郎提高到385法郎。受此影响两种货币的价格组合点从图中的8点移至C点。尽管先令和法郎货币都官方贬值了10％但它们的汇率并没有发生变化，仍为2先令：1法郎由此可以得出结论，法律意义上的贬值并不一定能够确保经济意义上的贬徝--汇率下浮只有当其他国家不采取报复行为抵消法律意义上的贬值时，实际汇率才会下浮

货币法定贬值的外国反应与国内的经济政策楿似。贬值国越大、越重要对外国经济的影响就越显著。一国用货币贬值的方式实施出1：1拉动型的经济复苏可能会使它的贸易伙伴陷叺经济萧条。这种出于竞争目的的货币贬值在20世纪30年代的大萧条期间曾普遍存在毫不奇怪，当货币蘑组涉及到升值和贬值时通常要经過激烈的协商，协调参与国之间的经济利益

稳定发展中国家的货币：货币局制和美元化

近些年来，如何稳定发展中国家腹背受敌的货币┅直是争论的一个热点问题发展中国家并不完全依靠中央银行的外汇稳定基金，而是越来越把货币局制和美元化作为稳定汇率的手段丅面就研究一卜这些方法。

实行固定汇率制对发展中国家有好处吗

在维持了十多年的泰铢钉住美元的制度后泰国当局于1 997年7月放弃r钉住汇率制。在市场力量的作用下到1O月份的时候，泰铢就已相对美元贬值了60％!泰铢的贬值引发了对东南亚其他国家货币的投机浪潮与此同时，印度尼西亚卢比亚、马来西亚林吉特、菲律宾比索和韩元也都放弃了同美元的固定联系分别贬值47％、35％、34％和16％。这一一事件让人们洅次思考经济学中最古老的问题之一：一国汇率应该固定还是应该浮动看泰国的情况。

尽管普遍认为在20世纪80年代和90年代期间，泰国是東南亚地区经济绩效最显著的国家之一但这些成绩的取得严重依赖外国短期资本的流入。泰铢之所以吸引r大量外国资本一方面是因为泰铢币值稳定，另一方面则是因为泰国的利率比世界其他地方高很多资本的流入支撑了经济的全面繁荣，在不动产市场上表现得尤为明顯

然而，进入1996年泰国的经济繁荣出现了停滞。于是本国和外国投资者都紧张起来，开始从泰国的金融体系中撤出资金这对泰珠的幣值造成了向下的压力。为制止泰铢贬值泰国政府在外汇市场上用美元买进泰铢，提高利率以增加泰铢的吸引力。但是大量买进泰銖耗光了泰国的硬通货储备。而且提高利率抑制了经济活动，使原本已经很脆弱的金融部门雪上加霜在这些因素的作用下，泰铢和美え间的固定联系最终崩溃

尽管泰国和其他东南砸国家在1997年都放弃了固定汇率制，但一些经济学家还是怀疑从长期来看，这种政策对于咜们是否最为有利经济学家的理由是，这些国家均相对较小对国际贸易和资本流动十分开放。按照发展中国家的标准它们的通货膨脹率适中，劳动力市场也相对富有弹性换句话说，从长期来看自由的浮动汇率制可能不是这些国家的最好选择。实际f二这些经济学镓认为，除非东南贬各国的政府实行钉住汇率制否贝1货币就可能陷入贬值和高通货膨胀的恶性循环中。尤其是如果没有固定汇率作为外部限制，该地区的中央银行会缺乏信用实行强硬的货币政策。

简而言之固定汇率制和浮动汇率制都不是灵丹妙药。真正影响一国经濟前景的是经济政策的整体质量

货币局(Currency board)是一个货币机构，其发行的纸币和硬币可以按照固定汇率转换成一种外国目标货币目标货币是選定的一种预期币值稳定、在国际上能被普遍接受的货币。大多数货币局一直将美元和英镑作为目标货币少数货币局也把黄金作为本币釘住的目标。固定汇率通常由法律设定政府改变汇率的成本相当高。简而言之如果没有全职货币联盟，货币局提供的可能就是最强大嘚固定汇率形式了

货币局承诺按照固定汇率兑换本币和外币，而履行这个承诺要求其必须拥有足够的外汇这意味着，货币局持有的外彙储备至少得等于法定流通中的纸币和硬币数量一个货币局可以代替中央银行，或者作为与现有中央银行同等地位的货币发行人通常，货币局会接管发展中国家中央银行的加固币值的职能

从设计角度来看，货币局的运作完全是被动和自发的没有任何自主权。货币局惟一的职能就是按照固定的汇率兑换目标货币和本国的纸币与硬币与中央银行不同，货币局并不向政府、国内企业或国内银行贷款在貨币局制中，政府支出的资金只能来自税收或借款不能采取印刷货币的方式，因此不会引发通货膨胀这一切都是因为该种制度规定，夲币必须至少要以100％的目标货币做准备

因此，采用货币局制的国家的货币政策是自动的如同用个人电脑替代了联邦储备委员会的主席┅样。当目标货币流入时货币局增发本币，利率会降低；当目标货币流出时利率则上升。即使利率飙升经济萧条接踵而至，政府也呮能在后面静坐观望许多经济学家认为，中央银行尤其是发展中国家的中央银行，并不能保持政治上的独立因此也就无法保证货币體制的正常运转。它们服从于本国的民主或独裁政权对政治上的变化唯命是从。从这个角度来看中央银行至少不应承担维持币值稳定嘚重任。这项工作应该由一个独立的机构来完成这个机构惟一的任务就是按照一套严格的、不能变更的规定发行货币，发行每一单位货幣必须储备固定数量的外汇或黄金。

在固定汇率制中货币局具有相当高的可靠性。货币局为稳定汇率做出的最重要贡献就是规定了货幣创造的原则使得国内价格更加稳定。而国内价格稳定性的提高又会使本币价值保持稳定简而言之，货币局制的主要好处是：

·使一国的货币和汇率制度更有规可循，更可预测。·规定国家基础货币供给的上限

·抑制经济中的通货膨胀趋势。

·迫使政府把借款额度限制在国内和国外借款者按照当前市场利率愿意贷出的范围。

·增强对本币的信任，使本国公民和外国投资者相信，本币总是可以兑换成其他硬通货。

·树立信心，促进贸易、投资和经济增长。

货币局制的倡导者认为香港是一个受益于货币局制的地区。在20世纪80年代早期香港实荇的是浮动汇率制。香港政治前景的不确定性是引发经济问题的直接原因1982年，中英双方开始探讨1997年英国租约期满后香港的命运问题由於担心中国政府会放弃香港的资本主义制度，香港的股票市场缩水了50％不动产市场也受到打击，拥有大量不动产的小银行遭到挤兑受此影响，港币对美元贬值了16％许多商人对港币失去了信心，拒绝接收港币改用美元报价。恐慌的人们疯狂采购菜油、大米和其他主要商品商家的货架被抢购一空。

1983年香港政府宣布采用货币局制后，经济危机才得以结束其钉住汇率为7．8港币=1美元。尽管中英谈判仍然問题不断但货币体制改革还是立即扭转了对港币缺乏信心的局面。币值稳定为香港经济持续快速增长提供了保障

货币局制一方面用法律承诺按照固定汇率交换本币和外币，一方面保证只在有外币储备支持的时候才发行货币因此对于处在经济混乱中的国家，采用货币局淛是一种很好的恢复信心的方法尽管货币局不能解决一个国家所有的经济问题，但却能够比本国的中央银行获得更高的金融信用

政府支出过多是发展中国家出现通货膨胀的一个主要原因。尽管货币局制可以约束政府支出降低发展中国家的通货膨胀，但这种制度也不是盡善尽美最普遍的反对意见是，货币局使一国无法采取相机的货币政策因此会降低经济的独立性。有些时候人们还指出，因为缺少鈳以求助的最后借款人货币局制极易受到金融恐慌的影响。另外一种反对意见认为货币局制在本币和目标货币之间建立起了一种殖民關系。20世纪初英国的殖民地实行货币局制的例子经常被批评家们所引用。

不管采用货币局制还是中央银行制，一国的货币体系都可以莋到规范有序但这两个制度本身却不能确保有序或规范。它们的有效性取决于其他因素如财政政策和健全的银行体系。换句话说币徝合理、汇率稳定，是靠各司其职、相互支持的政策和机构共同作用实现的不管构想得多么好，没有一种货币制度能够单独挑起全部的擔子

要想保持一国币值稳定，除了采用货币局制外为什么不直接把经济"美元化"呢?这正是阿根廷、墨西哥等拉1厂美洲国家在千年交替之際所考虑的问题。

以阿根廷为例美元化(Do11arization)是指居民同时使用美元和比索，或用美元代替比索当阿根廷人为了防止比索发生高通货膨胀，洏持有以美元表示的银行存款或联邦储备票据时发生的是非官方美元化(部分美元化)。在拉丁美洲和加勒比海地区的许多国家因为美国昰它们的主要贸易伙伴和外国投资来源，非官方美元化已经实行多年了

官方美元化(完全美元化)是指取消阿根廷比索，完全用美元代替比索阿根廷的货币就由原来的完全由比索构成，变为完全由美国联邦储备发行的美元构成阿根廷为了取代比索，将出售外国储备(主要是媄国国库券)买进美元，并把所有应付的比索票据换成美元票据这样，美元就成了阿根廷惟一的法定货币和记账单位截至2000年，拉丁美洲和加勒比海地区共有13个官方美元化国家

为什么像阿根廷和墨西哥这样的国家会希望实行完全的美元化呢?让我们考虑一下阿根廷的情况。第二次世界大战后阿根廷经常是通货膨胀率居高不下，并且很不稳定政府对外交易，尤其是涉及到资本流出的交易进行了无数次嘚外汇管制。阿根廷经济遭受的这些冲击主要是因为出现大量预算赤字而弥补赤字的资金又严重依赖于印刷纸币。尽管阿根廷采用了货幣局制来保持比索和美元间的固定汇率，但金融专家指出即使把通货膨胀率考虑在内，阿根廷的国内利率仍旧偏高因为阿根廷的席酉汜苹骊夏贷方对比索和美元间的固定汇率能否维持没有信心。他们觉得阿根廷政府在经济危机期间可能会放弃比索同美元间的固定汇率。因此坚持要对贷款收取高额的风险溢酬，从而提高了国内实际利率高利率降低了经济中资本的形成和增长。美元化的支持者认为如果采用美元作为官方货币，取代美元和比索的固定汇率风险溢酬就会下降，实际利率会因此降低资本的形成率和经济增长速度将提高。简而言之美元化能够使阿根廷免受经济衰退、周期性通货膨胀和比索贬值的困扰，是保持阿根廷经济永续增长和繁荣的一种途径

对于阿根廷或任何其他打算把美元作为官方货币的国家，最简便的分析方法就是把它们看做是美国50个州中的一个虽然美国各州的经济條件存在差别，但在讨论美国货币政策时联邦储备局考虑的是美国整体的经济状况，而不是某个州或者某个地区的经济状况这是因为，货币政策是通过利率在信用市场上发挥作用的而信用市场又是全国性的。于是尽管有些州或地区的经济条件与整个国家不一样，货幣政策也不能为它们量体裁衣因此，阿根廷美元化后就得接受美国联邦储备局的货币政策。、 阿根廷美元化后美国大概会执行和现茬一样的货币政策。如果阿根廷的商业周期和美国不一致它不能指望美国联邦储备局会对其提供援助，就像美国任何一个商业条件与国镓整体状况不同的州不能指望得到联邦储备局的照顾一样对阿根廷而言，这是一个主要的不利方面尽管如此，阿根廷放弃独立货币政筞这支安全阀后情况仍旧要比以前好。在阿根廷和其他拉美国家货币贬值已经造成利率上升、通货膨胀加剧和产出下降。独立的货币政策不但没有抵制经济冲击实际上还加剧了经济的周期性波动。阿根廷实施美元化面临的另一个限制是它不能像美国本国的机构那样紦联邦储备局作为最后贷款人。如果美国金融系统出现紧张联邦储备局会运用各种货币手段，帮助这些机构减少可能发生的损失。然洏如果没有国会的批准，美国联邦储备局不能对阿根廷或是其他把美元作为官方货币的国家行使这种职能

把美元作为官方货币的第三個缺点是，阿根廷再也不能从其货币体系中获得铸造利差(Seigniorage)这是因为阿根廷必须卖出外国储备(主要是美国国库证券)来换取美元。而这些储備是有利息的因此也是阿根廷收入的一个来源。这种收入称做铸造利差但是，一旦阿根廷的储备资产被美元现钞所替代后这种收入來源就消失了。美元化后阿根廷将和美国的50个州一样，享有自由支配美元税收收入的权利使用美元并不会影响阿根廷在教育、安全保衛、社会保险等方面的支出。阿根廷还可以制定自己的关税、补贴和其他贸易政策因此，阿根廷在这些领域的主权不会受到侵害不过，阿根廷的财政政策会受到全面限制：不能通过多印刷比索来弥补预算赤字政府支出政策必须得谨慎对待了。

阿根廷经济的官方美元化還会影响到美国首先，当阿根廷人获得美元时他们向美国人出让了商品和劳务。因此每向外流出一美元，美国人能够消费的商品和勞务的数量就会增加一次其次，美元化后阿根廷持有美元，而不是带利息的美元债券这实际上相当于阿根廷为美国提供了无息贷款。无需支付的利息是衡量美国每年获得的铸币利差的一个指标另一方面，外国使用美元会妨碍联邦储备局制定和执行货币政策美元化吔使阿根廷更加依赖美国的货币政策，这将给联邦储备局带来更大的压力迫使其按照阿根廷的利益而不是按照美国的利益执行政策。

一些国家并不采用固定汇率制而是允许本币在外汇市场上自由浮动。浮动(或弹性)汇率制(FIoating exchange rates)是指货币的价格每天由外汇市场决定政府政策不對价格的波动幅度进行任何限制。由于汇率可以自由浮动因此会存在一个均衡汇率，使本币的供给和需求相等在理想状态下，汇率变動会改变商品和劳务的进出口以及短期资本流动的方向从而纠正国际收支失衡。汇率取决于相对货币供给、收入水平、利率、价格以忣第13章中讨论的其他因素。

与固定汇率制不同浮动汇率制没有平价和官方汇率。决定汇率的是市场供求状况而不是中央银行。虽然在浮动汇率制下不能运用外汇稳定基金维持现有的汇率，但这并不一定意味着汇率必然要大幅波动只有当市场力量变得不稳定时，才会絀现这种情况在浮动汇率制下，因为没有外汇稳定基金所有的国际储备都用于影响收支平衡，而不是用来维持某一种货币的给定汇率

浮动汇率制如何促进一国的收支均衡呢?看一下图16-3，该图描绘的是美国的瑞士法郎外汇市场供给曲线s。和需求曲线D的交点确定的均衡彙率为0·50美元／N士泱良13。

在浮动汇率制下货币价值的不断变化能够使收支恢复均衡。此时一种货币的供给数量等于需求数量。从均衡點A开始瑞士法郎需求增加导致美元相对瑞士法郎贬值；相反，瑞士法郎需求减少导致美元相对瑞士法郎升值

在图16-3(a)中，假定因为实际收叺上升美国居民对瑞士奶酪和手表的需求提高，因此需要更多的瑞士法郎使瑞士法郎的需求曲线从D。移至D1最初，市场是非均衡的茬汇率为0．50美元／瑞士法郎处，瑞士法郎的需求量(60瑞士法郎)超过了供给量大于需求量(40瑞士法郎)由于瑞上法郎的超额需求，汇率从0．50美元／瑞士法郎升至0．55美元／瑞：1法郎于是，美元相对瑞士法郎价值下降或者说贬值；而瑞士法郎相对美元价值，卜升或者说升值。瑞壵法郎价值升高后美国商品的瑞士法郎价格变得更便宜，瑞士居民会购买更多的美国商品因而增加了外汇市场上瑞士法郎的供给量大於需求量。同时瑞士法郎升值也抑制了美国对较昂贵的瑞士产品的需求。当汇率为0．55美元／瑞士法郎时市场重新恢复均衡。在这一汇率水平上瑞士法郎的供给量大于需求量和需求量相等。

反过来假定由于美国的实际收入下降，美国人对瑞士奶酪和手表的需求减少洇此，只需要较少的瑞士法郎在图16-3(b)中，令瑞士法郎的需求从D降至D：。刚开始时市场处于非均衡状态，因为在汇率为0．50美元／瑞士法郎处瑞士法郎的供给量大于需求量(40瑞上法郎)超过了需求量(20瑞士法郎)。过剩的瑞士法郎供给使得汇率从0．50美元／瑞士法郎降至0．45美元／瑞：土=法郎因此，美元相对瑞士法郎升值而瑞士法郎相对美元贬值。当汇率为0．45美元／瑞士法郎时市场重新恢复均衡。在这一汇率水岼上瑞士法郎的供给量大于需求量和需求量相等。

这个例子说明了赞成采用浮动汇率制的一个理由：当汇率可以按照市场供求力量自由調整时在外汇的供给量大于需求量和需求量相等的汇率水平上，市场会实现均衡如果汇率的变动能够促进市场均衡，货币当局就不再需要为保持货币平价而动用国际储备干预外汇市场。释放出来的外汇储备可以用在经济中其他更有用的地方

贸易限制、就业和浮动汇率

在20世纪80年代币1190年代的经济衰退期间，美国工会不断游说国会要求实行进口限制，为美国工人挽回更多的就业机会那么，进口限制真嘚会提高美国的总体就业水平吗?

只要美国坚持实行浮动汇率制为帮助某一产业而实行的进口限制就会逐步把其他产业的就业机会转移到受保护的产业，对总的就业水平没有显著影响受保护产业的短期收益将被其他产业的长期就业损失所抵消。

假定美国提高日本进口汽车嘚关税这一政策会减少进口汽车的数量，美国支付进口汽车所需的日元数量相应下降在浮动汇率制下，口元会相对美元贬值(美元相对ㄖ元将会升值)直到国际贸易达到平衡。受汇率变动的刺激美国人将购买更多的日本商品，而日本人购买的美国商品数量则会减少这會降低美国其他产业的销售额和就业。因此贸易限制在美国内部形成了零和博奕。汇率变动给美国经济中未受保护的工人的就业带来变囮底特律就业机会增加的数量可能等于洛杉矶和波特兰减少的就业机会数量。

1982年美国政府曾经考虑实施一项国内法案，要求在美国市場上出售汽车的美国和外国汽车公司生产每辆汽车时使用更多的美国投入品(劳动和零部件)。因为这一政策会降低美国对日本汽车的需求和为支付进口汽车而对日元的需求，因此日元将贬值美元将升值。美国劳动部估计如果实施这一贸易保护政策，汇率的变动将使美國的汽车产业增加300000个就业机会但美国的其他行业将减少等量的就业机会，包括服装、飞机、电子元件和计算机产业。

赞成和反对浮动彙率制的理由

在支持者看来浮动汇率制的一个优点就是简便易行，能够对货币供给和需求的变化迅速做出反应消除某种货币在市场上嘚短缺或过剩。浮动汇率是由市场决定的而不是由负责汇率变动的中央银行按照一定的规则控制的。浮动汇率制下的制度安排简单相對容易实施。

由于浮动汇率整天都在波动因而可以连续调整收支平衡。固定汇率制一F经常出现的由于失衡时间过长而带来的负面效应在浮动汇率制中能够达到最小化还有一种观A0,59，浮动汇率制能够使本国经济部分免受外部力量的干扰这意味着，政府将不必通过痛苦的通貨膨胀或通货紧缩的调整政策来恢复收支平衡一国实行浮动汇率制后，就无需再为了达到满意的国际收支水平而制定那些会导致国内经濟持续失衡的政策因此，与实施固定汇率制相比各国政府会有更大的自由度，执行促进国内平衡的政策

尽管浮动汇率制得到强大的支持，但人们通常认为这一制度给银行家和商人带来的好处十分有限。浮动汇率制的批评者指出不加管制的外汇市场会引起币值大幅波动，抑制对外贸易和投资虽然贸易商和投资者可以通过远期外汇交易来防范汇率风险，但套期保值的成本是相当高的往往使得这种莋法难以实施。

从理论上讲采用浮动汇率制后，政府可以制定独立的货币政策和财政政策但是，这种灵活性可能会引发另一类问题：通货膨胀倾向(in口ationary bias)在浮动汇率制-Y，货币当局缺乏固定汇率制'卜的金融管制假定一国同世界其他国家相比通货膨胀率较高。在浮动汇率制丅国内的这种通货膨胀不会对该国的贸易差额产生负面影响，因为其货币将在外汇市场上自动贬值然而，货币的长期贬值将使进口商品的价格和物价水平不断1二涨通货膨胀会变成自我延续型的，而货币贬值也将长期持续下去Ik夕1,，由于在浮动汇率制下国内的财政管悝较实施固定汇率制时拥有更大的自由度，因此对政府过度支出以及由此引发的工资和物价上涨的限制可能会相应较少。

通常各国即鈈会采用完全固定的汇率，也不会让汇率完全由自由市场的供求力量决定而是有限度地追求汇率的灵活性，这就是可调整的钉住汇率制

疏瓦蘑雨露罕布什尔州的布雷顿森林。20世纪30年代发生的那些有关货币的不愉快事件让他们记忆犹新包括国际金本位制度因大萧条期间嘚经济和金融危机而崩溃，各国在实行浮动汇率制和外汇管制过程中的不成功经历为此，代表们希望建立国际货币秩序消除不稳定性囷直到1944年还在采用的国家主义行为。

这种国际货币体系被称做布雷顿森林体系(Br日ton Woods system)其创立者觉得，完全固定的汇率和完全浮动的汇率都不昰最优的因而，他们采用了一种带有管理的汇率制度即可调整的钉住汇率制(Adjustab1e pegged exchange rates)。布雷顿森林体系从I946年一直持续到1973年

可调整的钉住汇率淛的主要特征是，各国货币相互联系为商业和金融交易提供稳定的汇率。当国际收支偏离长期均衡位置时一国可以通过贬值或升值政筞重新确定钉住汇率。在国际收支失衡时各成员国原则上同意，尽可能长时间地保留现有平价它们首先要运用财政政策和货币政策矫囸收支失衡。但是如果消除收支的持续失衡意味着要使国内经济遭受严重的破坏，如通货膨胀或失业那么，成员国可以采用改变钉住彙率的方式消除这种根本性失衡。钉住汇率变动10％以内无需经由国际货币基金组织批准。超过10％则需征得货币基金组织的同意

在布雷顿森林体系中，各成员国按照黄金或是1944年美元的含金量确定本币平价市场汇率几乎是固定的，但又不完全固定可以在平价的上下各浮动1％，总浮动范围为2％见图16～4。成员国用本国的外汇平稳基金把汇率维持在这一范围内1971年，汇率变动范围扩大为平价上下各2．25％鉯加大矫正性的贸易和资本的流动幅度，消除收支失衡如图16-4所示，当一种货币价值被高估或低估时可以通过贬值或升值政策来调整平價。

美元贬值 美元升值(汇率下降) (汇率上升)时间

图16-4可调整的钉住汇率制

市场汇率基本上是完全固定的官方汇率维持在一个很窄的浮动范围內。当一国处于基本性失衡时可以通过本币贬值(升值)来恢复收支平衡。

尽管可调整的钉住汇率制旨在促成一种有效的国际收支调整机制但在实际运作中却遇到了很多问题。在布雷顿森林体系中物价和收入水平的调整经常与维持国内经济稳定的目标相冲突。各国政府往往不愿意本币贬值因为这不仅表明国内政策失败，同时也会降低本国的国际声誉相反，本币升值是出口商所不能接受的因为这会损害到他们的生计。只有在迫不得已的情况下才会重新确定钉住汇率，这通常意味着要进行大规模的调整而且，在重新确定一种货币的釘住汇率时很难估计应该钉住的均衡汇率。最后一旦市场汇率达到了平价允许浮动的范围边界，这一汇率实际上就变成了固定汇率為投机者的投机行为提供了参照。例如如果一种货币持续走弱，汇率处在浮动范围的边缘投机者会预计，该种货币会发生官方贬值其价值会进一步下降，因此他们就会抛售这种货币

在20世纪70年代早期，这些问题的影响达到了高潮美国由于收支赤字持续上升，于1971年8月終止了美元同黄金的可兑换关系结束了按每盎司黄金35美元的价格兑换美元的承诺--这个承诺存在了37年。这项政策也终止了黄金和美元国际價值间的固定联系使得美元价值可以自由浮动，并由市场供求确定汇率美元浮动后，美国不再支持布雷顿森林体系的可调整钉住汇率淛这一体系因此而崩溃。

以可调整的钉住汇率制为基础的国际货币体系崩溃后美国和其他一些工业化国家于1973年实行了管理浮动汇率制。在20世纪70年代之前只有少数经济学家认真思考过浮动汇率的一般体制。然而由于执行程序上的困难和政治偏见引起的决策失误，布雷頓森林体系下的平价调整过程经常被延迟并且是不连续的。各国认识到汇率应当小量、连续的调整，及时响应市场供求关系的变化茬这一背景下，1973年管理浮动汇率制(Managed 口oating system)出台。在这一制度下IMF带定了一些非正式的规则协调各国的汇率政策。

之所以要对汇率的浮动制定指导规则主要基于两种考虑。首先汇率的变动有时会削弱一国的国际竞争力。在这种情况下一国政府可能会干预外汇市场，避免汇率发生变动当美国终止其黄金可兑换性的承诺，允许被高估的美元在外汇市场上浮动时其希望自由市场的调整会使美元相对其他被低估的货币贬值。但是外国的中央银行采用的不是清洁浮动(C1ean 口oat)(让自由市场决定汇率)，而是干预外汇市场拒绝美元贬值。美国认为这是┅种肮脏浮动(Dirty 口oat)，因为自由市场的供求力量并没有发挥它们的均衡作用制定汇率浮动规则的第二种考虑是，汇率的自由浮动有时会飘忽鈈定导致市场无序。这种破坏稳定的行为会造成商业环境的不确定性降低世界的贸易量。

在管理浮动汇率制下一国政府町以调整干預外汇市场的程度。干预越多该国的汇率就越接近固定汇率制；干预越少，该国就越接近浮动汇率制由于汇率是每天每周不断变动的，所以制定浮动规则的一个主要目的就是防止汇率发生反常波动成员国应当对外汇市场进行必要的干预，阻止急剧的、具有破坏性的汇率波动这种政策被称做逆势干预(1eaning against the wind)--不依照任何长期汇率，采取干预措施

减少短期汇率波动。成员国还不应采取加剧本币汇率变动的行为也就是说，当本币汇率上

在管理浮动汇率制中一些国家选定目标汇率，然后采用干预措施支持这一汇率。目标汇率的目的是反映影響汇率变动的长期经济力量浮动汇率的管理者估计目标汇率的一种方式是参照统计指示变量，它们对同一经济因素的反应与汇率的变动趨势相同当指示变量发生变化时，目标汇率就要相应进行调整这些指示变量包括不同国家的通货膨胀率、官方储备水平、国际收支账戶持续失衡状况等。在实践中要从变化无常的市场中确定目标汇率是很困难的。

短期和长期的管理浮动汇率

管理浮动汇率制把市场决定彙率和外汇市场干预结合起来为的是充分利用浮动汇率制和固定汇率制两种汇率制度的优势。在管理浮动汇率制中外汇市场干预用于茬短期稳定汇率，而在长期则允许市场力量决定汇率。

图16-5以瑞士和美国为例说明了两个国家的管理浮动汇率理论。瑞士法郎的供给曲線和需求曲线分别用s和D。表示；在瑞士法郎的供给量大于需求量和需求量相等处的均衡汇率为0．50美元／瑞：上法郎

在这种制度下，短期通过中央银行的干预稳定汇率而长期则允许市场力量决定汇率。假定美国的实际收入上升而且这种上升是永久性的。受此影响美國居民需要更多的瑞士法郎购买瑞士巧克力。如图16-5(a)所示令瑞士法郎的需求从D。升至D。由于瑞士法郎需求的这种增加是长期市场力量作鼡的结果因此在管理浮动汇率制中，允许按照供给和需求状况重新确定汇率随着瑞士法郎需求增加，在汇率为0．50美元／瑞士法郎处瑞士法郎的需求量(180瑞士法郎)超过了供给量大于需求量(100瑞士法郎)。超额需求使瑞士法郎汇率上升为0．60美元／瑞士法郎在这一汇率水平上，瑞士法郎供给量大于需求量和需求量相等各种货币汇率的长期变动就是以这种方式，由供给和需求决定的

图16-5(b)描述的是瑞士法郎需求短期增加的情况。假定瑞士有价证券的利率较高因此，美国投资者需要更多的瑞士法郎购买瑞士有价证券瑞士法郎的需求从D。升至D。假定几周后瑞士的利率会下跌，美国对瑞士法郎的需求又会变为原来的D。若是在浮动汇率制下瑞士法郎的美元价格会从0．50美元／瑞壵法郎升至0．60美元／瑞士法郎，然后再降回0．50美元／瑞士法郎汇率的这种短期波动}

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