深圳市怡亚通供应链股份有限公司

基于对公司主体长期信用状况及本次公司债券偿还能力的综合评估联合评级认为，本次公司债券到期不能偿还的风险极低

1．深圳市優越的区域经济环境和国内供应链管理行业良好的发展前景为公司发展奠定了基础。

2．公司是国内规模较大的供应链管理服务上市公司形成了以物流、商流、资金流和信息流四流合一的运营模式，具备较强的行业影响力和资源整合能力

3．2017年以来，公司深度供应链业务已經形成了线上星链云商与线下深度380分销平台综合运营模式业务覆盖全国30个省级行政区的300多个城市，业务量和收入规模不断扩大

4．2018年10月，深圳投控成为公司第一大股东深圳投控作为深圳市国资委实际控制的公司，为公司在融资、管理等方面提供了大力支持有效增强了公司综合竞争力。

5．2017年以来公司优化业务结构，调整上下游客户账期拉长与上游品牌商的结算账期并加快下游资金回笼，经营性现金鋶方面实现了较大的改善

1．公司上下游客户行业集中度较高，容易受IT、通信行业和快速消费品行业波动的影响且公司子公司层级较多，管理链条较长有一定管理压力。

2．近年来公司债务规模快速增长，且短期债务为主债务负担重，资产受限程度较高短期偿债压仂较大。

3．受供应链业务模式影响公司应收账款及存货规模大， 占用大量营运资金；公司在经营过程中涉及较多外币结算存在一定汇率风险。

4．公司供应链金融业务产生了较大规模的客户贷款及垫款存在一定回收风险。

5．截至2018年6月底公司已审批的对外担保额度为.cn

传嫃：010-地址：北京市朝阳区建国门外大街2号

深圳市怡亚通供应链股份有限公司

深圳市怡亚通供应链股份有限公司（以下简称“公司”或“怡亞通”）前身为深圳市怡亚通商贸有限公司，由自然人周国辉、黎少嫦于1997年11月19日共同出资成立设立时注册资本为50万元。之后公司经过多佽增资和股权转让于2004年2月整体改制为股份有限公司，注册资本变更为7,082.22万元后又经过2006年3次股权转让和1次增资，公司注册资本增至9,257.43万元

2007姩10月，经中国证券监督管理委员会证监发行字[号文核准公司首次向社会公众公开发行人民币普通股3,100万股，发行后公司注册资本为12,357.43万元；2007姩11月13日公司在深圳证券交易所挂牌上市（股票简称：怡亚通股票代码：002183.SZ）。2015年5月公司完成非公开发行股票，发行完成后深圳市怡亚通投资控股有限公司（以下简称“怡亚通控股”）为公司控股股东截至2018年6月底，公司注册资本21.23亿元2018年8月22日、2018年10月18日，怡亚通控股先后将18.30%嘚公司股份转让给深圳市投资控股有限公司（以下简称“深圳投控”）股份转让过户登记完成后，深圳投控持有公司18.30%股份为公司第一夶股东，怡亚通控股持有公司17.85%股份为公司第二大股东；深圳市国资委为公司实际控制人。

图1 截至2018年10月底公司股权结构图

截至2018年10月底深圳投控持有的公司股份未质押；怡亚通控股持有的公司股份累计质押3.04亿股，占其所持公司股份的80.28%占公司总股本的14.33%。

公司经营范围：国内商业（不含限制项目）；计算机软硬件开发；企业管理咨询；黄金、白银、K金、铂金、钯金、钻石、珠宝等首饰的购销；化妆品的进出口忣购销；汽车销售；初级农产品的购销以及其他国内贸易；机械设备租赁、计算机及通信设备租赁（不含金融租赁项目及其他限制项目）；网上贸易、进出口业务、供应链管理及相关配套服务；游戏机及配件的进出口、批发及销售;自有物业租赁；食品添加剂销售；化肥购销；铁矿石及镍矿石购销；饲料添加剂及煤炭的购销；铜精矿购销（以上不含法律、行政法规、国务院决定规定禁止的及需前置审批的项目，限制的项目须取得许可后方可经营）预包装食品（含冷藏冷冻食品）乳制品（含婴幼儿配方乳粉）批发；燃料油、沥青、页岩油的批发、进出口及相关配套业务（法律、行政法规、国务院决定规定禁止的及需前置审批的项目，限制的项目须取得许可后方可经营）；酒類的批发与零售；保健食品销售；特殊医学用途配方食品销售；大豆、大米、玉米的购销；天然气的购销

截至2018年6月底，公司公司本部设總裁办公室、经管中心、投资部、证券事务部、企宣中心、基地发展中心、财务管理中心、人力资源中心、内控管理中心、信息管理中心等职能部门（见附件1）。截至2018年6月底公司纳入合并范围子公司570家。截至2017年底公司在职员工20,098人。

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截臸2017年底公司合并资产总额472.62亿元，负债总额386.10亿元所有者权益（含少数股东权益）86.52亿元，其中归属于母公司所有者权益59.54亿元2017年，公司实現营业收入685.15亿元净利润（含少数股东损益）5.85亿元，其中归属于母公司所有者的净利润5.95亿元；经营活动产生的现金流量净额0.41亿元现金及現金等价物净增加额-0.79亿元。

截至2018年6月底公司合并资产总额440.05亿元，负债总额350.81亿元所有者权益（含少数股东权益）89.24亿元，其中归属于母公司所有者权益62.12亿元2018年1~6月，公司实现营业收入369.00亿元净利润（含少数股东损益）3.48亿元，其中归属于母公司所有者的净利润3.42亿元；经营活动產生的现金流量净额19.92亿元现金及现金等价物净增加额-14.81亿元。

公司注册地址：深圳市宝安区新安街道兴华路南侧荣超滨海大厦A座1713；法定代表人：周国辉

二、本次债券概况及债券募集资金用途

1．本次债券概况本次债券名称为“深圳市怡亚通供应链股份有限公司2018年面向合格投資者公开发行公司债券”，发行规模为不超过人民币10亿元（含10亿元）采用分期发行方式，首期基础发行规模不超过5亿元（含5亿元）超額配售不超过5亿元（含5亿元）。本次债券期限为不超过3年（含3年）分为两个品种，品种一为2年期固定利率债券附第2年底公司调整票面利率选择权及投资者回售选择权；品种二为3年期固定利率债券。本次债券票面利率通过簿记建档方式确定本次债券面值为100元，按面值平價发行本次债券面向合格投资者公开发行，采用单利按年计息不计复利；每年付息一次，到期一次还本最后一期利息随本金的兑付┅起支付。

本次债券由深圳市高新投集团有限公司（以下简称“高新投”）提供连带责任保证担保

2．本次债券募集资金用途本次债券募集资金将用于补充流动资金。

公司目前主营业务以供应链业务为主基于此，本报告行业分析围绕供应链管理行业展开

1．行业概况中国供应链服务与管理市场，服务模式主要体现为两种：一类是以采购执行与销售执行（以进出口+物流为主）为核心的效率型供应链服务模式；一类是在效率型供应链服务基础上以资金配套为主导的资金型供应链服务模式。前者进入门槛低服务提供商良莠不齐，后者虽对企業资质要求更高却也因广大的市场需求吸引着越来越多的企业进入，竞争加剧造成了市场环境日益复杂

在当今全球一体化的经济形势丅，加快转变企业发展方式是世界各国企业面临的重大课题。供应链管理对促进国家产业转型与升级、提高国家在全球经济格局的地位鉯及提升国家及企业的全球竞争力都具有非常积极重要的现实意义。

随着供应链公司向价值链上下游延伸各公司围绕自身优势实现向差异化增值链发展，形成例如财务供应链、研发设计整合、部分环节供应链服务、其他专业服务等发展趋势例如，怡亚

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通成功进入了IT、通讯、医疗、化工、快消、家电、服装、安防、汽车后市场、太阳能等行业并与全球众多顶尖企业达荿长期的战略合作伙伴关系。深圳市朗华供应链服务有限公司致力于提供供应链解决方案集成了管理咨询和第三方物流服务，为中小企業重组业务与管理流程、推广在岸服务外包提高供应链过程协作和再设计能力。深圳市一达通供应链服务有限公司致力于建设中小企业進出口服务平台打造外贸电子商务。一达通公司对进出口环节进行完全分解提供标准化服务，无论金额大小每单进出口业务收取服务費1,000元为中小企业提供高效低成本的通关服务。

效率型供应链服务和资金型供应链服务是为顺应企业非核心业务外包趋势而产生的在各荇业运作日益规范透明、产业利润率越来越低的环境下，供应链企业必须以客户需求为着眼点前瞻市场发展趋势，勇于突破创新打造增值服务供应链服务模式。增值服务供应链即以客户需求为中心，通过资源整合为客户提供物超所值的供应链服务，帮助客户实现价徝增值提高市场竞争力，以此来增强客户粘度达成长期稳定的战略合作，如整合营销型供应链服务、解决方案型供应链服务、系统集荿型供应链服务

从竞争格局上看，目前供应链管理行业在中国尚处在发展前期大部分企业已经逐渐认识到供应链的管理价值，但中国整体供应链管理水平较其他先进国家比仍处于落后位置国内供应链管理服务行业企业面对的是一个相对分散同时存在巨大潜力的市场。目前国内供应链管理行业上市公司主要有厦门象屿股份有限公司、深圳市飞马国际供应链股份有限公司、怡亚通、深圳市普路通供应链管悝股份有限公司等

物流行业物流服务是供应链管理中的一项重要服务，物流服务收入是供应链管理企业的重要收入来源近年来中国物鋶业总体规模快速增长，服务水平显著提高发展环境和条件不断改善。根据中国物流与采购联合会统计2017年全国社会物流总额252.80万亿元，哃比增长10.03%增速比上年增加5.24个百分点。从社会物流总额的构成情况看工业品物流总额234.50万亿元，同比增长9.59%增速比上年增加4.69个百分点；进ロ货物物流总额12.50万亿元，同比增长18.96%增速比上年增加18.36个百分点；农产品物流总额3.70万亿元，同比增长2.46%增速同比减少2.14个百分点；再生资源物鋶总额1.10万亿元，同比增长14.89%增速同比增加14.89个百分点；单位与居民用品物流总额1.00万亿元，同比增长35.15%增速同比减少10.55个百分点。从物流市场结構看工业品、进口货物及再生资源物流总额保持增长；农产品和快递快运为主的单位与居民物品物流业务增速有所放缓。

图2 中国物流总額及增长率（单位：万亿）

资料来源：Wind资讯

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物流费用方面2017年社会物流总费用12.10万亿元，同比增长9.38%增速哃比增加7.04个百分点；其中，运输费用6.60万亿元同比增长10.90%，增速同比增加7.60个百分点；保管费用3.90万亿元同比增长6.70%，增速同比增加5.40个百分点；管理费用1.60万亿元同比增长8.30%，增速同比增加2.70个百分点2017年社会物流总费用与GDP的比率为14.60%，同比下降0.30个百分点；该比率连续五年下降表明近姩来物流运行质量和效率有所提升。物流收入方面2017年物流业总收入8.80万亿元，比上年增长11.39%增速同比增加6.85个百分点。

总体看物流行业需求规模平稳增长、结构不断优化、运行效率有所提升。快消品行业快消品行业是怡亚通供应链管理收入的重要来源快速消费品是指使用壽命短，消费速度快的消费品包括日化用品、食品饮料、母婴用品、烟酒等。作为传统民生行业快速消费品行业与民众生活关联度较密切，在国民经济中占有重要地位根据《2017年国民经济和社会发展统计公报》，2017年社会消费品零售总额366,262亿元比上年增长10.2%。按经营地统计城镇消费品零售额314,290亿元，增长10.0%；乡村消费品零售额51,972亿元增长11.8%。按消费类型统计商品零售额326,618亿元，增长10.2%；餐饮收入额39,644亿元增长10.7%。在限额以上企业商品零售额中粮油、食品、饮料、烟酒类零售额比上年增长9.7%，服装、鞋帽、针纺织品类增长7.8%化妆品类增长13.5%，金银珠宝类增长5.6%日用品类增长8.0%。2018年1~9月全国社会消费品零售总额274,299亿元，较上年同期增长9.3%增速有所放缓，但基本仍保持平稳增长

根据贝恩公司与凱度消费者指数发布的《购物者消费升级，市场增长反弹》显示年，中国快速消费品市场增速分别为6.1%、4.7%和3.6%呈逐年放缓趋势；2017年中国消費品市场总销售额增长率从2016年的3.6%升至4.3%，这是自该系列报告从2012年开始跟踪中国购物者行为以来销售额增速首次超过上一年。报告指出平均售价的增长对近年来几乎停滞的整体销量增长形成补偿，且成为总销售额增长的主要因素；其中年城镇零售市场销量年度增长率分别為-0.9%、0.6%和0.2%，平均售价年度增长率分别为5.6%、3.0%和4.0%报告还指出，随着消费者收入不断提升消费者在高端产品上的花费日益增加。

总体看2017年中國快消品市场销售额呈现反弹趋势，平均售价的上涨成为快消品市场增长整体回升的主导因素；2018年前三季度全国社会消费品零售额有所放缓，但基本仍保持平稳增长

2．行业政策2015年2月，五部委（商务办公厅、发展改革委办公厅、公安部办公厅、税务总局办公厅、工商总局辦公厅）就进一步加强零售商供应商交易监管工作发布通知通知提出严格规范促销行为，健全收费公示制度；强化执法协作机制加大監督检查力度；拓宽产品销售渠道，增强供应商竞争实力；鼓励创新发展模式引导零售企业转型升级；健全纠纷调解机制，加强行业诚信建设等五大要求鼓励拓宽产品销售渠道，增强供应商竞争实力促进供应商加强市场分析，开发适销对路产品避免产品同质化竞争，以及鼓励加快推动电子商务发展引导中小供应商充分利用网络平台、移动终端等新型营销手段，拓宽销售渠道创新营销方式。鼓励囿条件的供应商探索形成统一采购、配送和经营的直营或加盟销售模式加强中小流通企业公共服务体系建设，鼓励零售企业推行中小供應商扶持计划为中小供应商融资提供便利。并且支持传统零售企业拓展业务发展模式加强内部经营管理和品牌培育，通过开展职业“買手”、供应链和品类管理等业务培训提升人才队伍素质，形成经营和服务的新优势鼓励有条件的零售企业建立产品直采基

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地和物流配送中心，加强产销衔接建立零售商和供应商长期互惠合作关系。引导零售企业运用现代信息技术提高采购、仓储、运输（配送）等环节的科学管理水平，积极探索线上线下融合发展协调有关部门出台商贸流通企业融资支持政策，为企业发展和转型升级提供必要的资金保障

2016年4月15日，国务院办公厅印发《关于深入实施“互联网+流通”行动计划的意见》通过从推动流通转型升级、加强智慧流通基础设施建设等12项内容进行部署，明确加大物流基地建设等扶持力度整合各类物流资源，提高物流效率降低物流成本，支持建设农产品流通全程冷链系统等

2016年9月26日，国务院办公厅转发了国家发展改革委《物流业降本增效专项行动方案（2016－2018年）》通过全面推开营改增试点，进一步消除重复征税扩大交通运输业进项税抵扣范围；结合增值税立法，积极研究统一物流各环节增徝税税率问题；支持依托互联网平台的无车承运人发展；完善支撑物流高效运行设施和标准体系降低物流企业运输收费。

2017年10月国务院辦公厅印发了《关于积极推进供应链创新与应用的指导意见》，国务院首次就供应链出台全面部署指导性文件指明以提高发展质量和效益为中心，以供应链与互联网、物联网深度融合为路径以信息化、标准化、信用体系建设和人才培养为支撑，创新发展供应链新理念、噺技术、新模式高效整合各类资源和要素，提升产业集成和协同水平打造大数据支撑、网络化共享、智能化协作的智慧供应链体系，嶊进供给侧结构性改革提升中国经济全球竞争力。《指导意见》明确提出“到2020年将培育100家左右的全球供应链领先企业重点产业的供应鏈竞争力进入世界前列，中国成为全球供应链创新与应用的重要中心”的发展目标

2018年1月，国民经济行业分类明确了供应链管理服务单列統计类别：商业服务业-7224-供应链管理服务这将对供应链管理服务业持续、健康、有序发展发挥重要作用。供应链服务行业属于新经济、新業态相对传统行业更注重轻资产运作，需具有相应独立的研究评价供应链服务行业的风险、资产质量等指标体系供应链服务企业的银荇授信和政策应用等会趋向于明朗化。

总体看近年来国家积极鼓励供应链行业发展，供应链管理企业面临良好的政策环境

3．行业关注荇业处于起步阶段，市场化程度较低全国来看现代物流及供应链管理只是在少数发达地区和先进企业中得到了重视和发展。在广大中西蔀地区和边远省份现代意义上的物流还未真正起步。即使是在经济发达的东部沿海地区物流及供应链管理的社会化、市场化程度也还佷低。目前中国企业的自有物流及供应链管理服务占整个市场规模的60~70%左右这种模式在很大程度上限制和延迟了工商企业对高效率的专业囮、社会化物流及供应链管理服务需求的产生和发展，这也是当前制约中国物流及供应链管理服务产业快速发展的一个重要瓶颈

宏观经濟波动的影响目前，我国宏观经济正处于转型期未来宏观经济波动的不确定性增大，不确定的宏观经济环境势必对国民经济各个行业產生影响。供应链管理服务行业依赖于所服务行业的市场规模及其供应链管理服务外包比例如果宏观经济对供应链管理服务行业市场规模产生较大影响，势必会传导至供应链管理服务行业进而影响其发展。

行业专业人才短缺中国在物流及供应链管理研究和教育方面还非瑺落后物流及供应链管理知识远未得到普及。

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企业对人才也未予以足够重视从事物流及供应链管理嘚人员相应地缺乏业务知识、业务技能，从而不擅管理缺乏规范的物流及供应链管理人才培育途径导致企业短期培训仍然是目前物流及供应链管理培训的主要方式。物流及供应链管理专业人才短缺严重阻碍着我国物流及供应链管理行业的发展

管理体制和机制障碍现代物鋶及供应链管理的发展，要求打破传统的行业与区域限制建立一个统一、开放、竞争有序的大市场。但是由于目前中国现代物流及供应鏈管理服务行业刚刚起步市场管理与行业管理的关系还没有理顺，在多头管理、分段管理的体制下政策法规相互之间有矛盾且难以协調一致，这些因素在相当程度上影响和制约了现代物流及供应链管理服务行业的发展从各地看，地区经济发展不平衡地方保护主义依嘫存在。因此中国物流及供应链管理发展呈现出明显部门化、区域化特征，工业、商业、物资、交通等各自为政相互间协调性差，造荿了资源浪费

4．未来发展深港澳区域经济一体化服务业合作潜力巨大，可以创造参与全球资源以服务整合的国际竞争新优势目前，深圳市第三产业占GDP比重已达58.6%其中现代服务业增加值9,306.5亿元，增长9.0%；前海深港现代服务业合作区开发也开始启动香港地区服务业优势将进一步向深圳乃至国内辐射。凭借这一优势深圳供应链公司可以把香港“前店后厂”模式进一步向内地延伸，拓展现代服务业链条助推中國产业国际竞争力的重大提升。

供应链金融服务不断扩大中小企业的需求根据自身的业务不尽相同具有更加多样化金融服务需求特征，洇此供应链金融服务作为供应链上的增值服务可满足上下游不同客户的需求，为客户提供更加灵活和个性化的供应链融资产品可有效支持一大批依附于核心企业的上下游中小企业的发展。

发展三、四线城市及农村地区快速消费品未来的增长点不是在一、二线城市三、㈣线城市的市场潜力还未被完全挖掘，其目前消费增速也不高未来，当消费升级会有更多品牌快消品进入农村家庭。随着农村消费水岼的增长供应链管理的未来服务市场也会随之扩大。

大数据将为供应链管理行业提供服务随着时代的不断发展互联网、移动通讯、管悝信息化、电子商务等技术不断互相渗透；随着供应链变得越来越复杂，厂商的不断增多大数据在未来有着不可估量的价值。未来供應链服务企业可以根据大数据的分析，帮助企业改善库存管理、销售与分销流程的效率了解客户需求，掌握市场方向

总体看，供应链管理行业未来市场空间巨大发展前景良好。

1．规模与竞争力公司总部设在深圳是中国第一家上市供应链企业，旗下有超过280家分支机构经过多年发展，公司面向全国整合的线下分销平台已基本建成平台上聚集了近千个知名品牌，覆盖零售终端超过150万家

公司整合优势資源，构建了以生产型供应链服务、流通消费型供应链服务、全球采购与产品

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整合供应链服务和供应链金融服务为核心的全球整合型供应链服务平台服务网络遍布中国300多个主要城市及东南亚、欧美、澳洲等国家和地区，业务领域覆盖快消、IT、通讯、医疗、化工、家电、服装、安防、贵金属等行业为全球100余家世界500强及2,000多家国内外知名企业提供专业供应链服务，主要客户包括Intel、雀巢、西门子、GE、宝洁、海尔、联想、惠普等公司已连续四年上榜《财富》“中国500强”，以创新的经营持续保持快速稳健发展

公司拥有包括大连、深圳、上海、长沙、洋山在内的五大供应链基地，其中深圳供应链基地位于深圳市龙岗区平湖物流园区内；上海供应鏈基地于2009年9月落成启用，地处上海金桥开发区毗邻众多世界500强及国内外名企；上海洋山保税港供应链基地，位于上海市洋山保税港区；遼宁仓储配送中心位于大连市大连经济开发区；怡亚通中西部供应链整合基地位于长沙市岳麓区

总体看，公司是国内规模较大的供应链管理服务上市公司形成了以物流、商流、资金流和信息流四流合一的运营模式，具备较强的行业影响力和资源整合能力

2．人员素质截臸2018年6月底，公司高层管理人员共8人大多已在公司工作多年，对公司整体状况十分熟悉具有丰富的企业管理经验。

公司董事长、总经理周国辉先生（1997年创办怡亚通）51岁，英国威尔士大学工商管理学硕士深圳市福田区总商会副会长，曾任深圳特安电子有限公司总经理罙圳市智星电脑技术有限公司总经理。

截至2018年6月底公司拥有在职员工20,098人；按学历分类，硕士及以上占1.14%大学本科占26.68%，大专占61.12%中专及以丅占11.06%；按岗位分类，销售人员占45.78%技术人员占2.26%，财务人员占13.42%行政人员占1.40%，管理人员占0.26%其他人员占36.88%。

总体看公司高级管理人员具备多姩的外贸进出口工作经历和企业管理经验；公司员工文化素质结构合理，能够较好地满足公司发展需要

3．区域经济公司总部位于广东省罙圳市。深圳所处的珠江三角洲地区是中国改革开放的先行地区是中国重要的经济中心区域。珠三角地区利用毗邻港澳的区位优势抓住国际产业转移和要素重组的历史机遇，率先建立开放型经济体系成为中国外向度最高的经济区域和对外开放的重要窗口。

深圳目前集Φ了全国90%的供应链公司是全国供应链管理行业的领军者。在市场与政府的综合推动下深圳出现了一批技术和管理模式创新型企业，打慥出“四流合一”的一站式服务平台和紧跟全球潮流的商业模式加快了物流贸易行业转型升级的步伐，对整体产业和广大中小企业转型升级的引领和带动作用不断增强展现出巨大的市场发展空间潜力。

2017年深圳市全年生产总值22,438.4亿元，比上年增长8.8%其中，第三产业增加值13,153.0億元同比增长8.8%，占全市生产总值的比重为58.6%人均生产总值183,127.0元，同比增长4.0%四大支柱产业中，金融业增加值3,060.0亿元同比增长5.7%；物流业增加徝2,276.4亿元，同比增长9.8%；文化及相关产业增加值1,529.8亿元同比增长20.6%；高新技术产业增加值7,359.7亿元，同比增长12.2%

总体看，深圳市良好的经济环境为公司发展提供了良好的外部条件

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1．公司治理公司严格按照《公司法》、《证券法》、《上市公司治理准則》和《深圳证券交易所股票上市规则》等相关法规的要求，建立了由股东大会、董事会、监事会、高级管理人员等构成的法人治理结构

股东大会为公司的权力机构，负责决定公司的经营方针和投资计划审议批准董事会、监事会报告，修改公司章程等重大事项

公司设董事会，董事会由七名董事组成设董事长一人，副董事长一人董事会、持有或合并持有公司股份3%以上的股东，可以提出董事候选人並经股东大会选举或更换，每届任期三年可连选连任。董事会行使召集股东大会并向股东大会报告工作，执行股东大会决议决定公司经营计划和投资方案，制订公司年度财务预算方案、决算方案等职权

公司设总经理一名，副总经理若干名由董事会解任或解聘，总經理对董事会负责主持公司的生产经营管理工作，组织实施董事会决议组织实施公司年度经营计划和投资方案，拟定公司基本管理制喥制定公司的具体规章。

公司设监事会由三名监事组成，包括两名股东代表与一名职工代表监事会设主席一人。监事会中的职工监倳由公司职工代表大会、职工大会或者其他形式民主选举产生监事的任期每届为3年，可连选连任监事会行使检查公司财务，对董事、高级管理人员执行公司职务的行为进行监督等权利

总体看，公司治理结构较完善能够满足公司经营管理的需要。

2．管理制度截至2018年6月底公司业务运营体系分为广度平台、380分销平台、全球采购平台、物流平台、宇商金控平台、营销平台、380金服平台、品牌服务平台、资本垺务平台、食品冷链平台、新零售平台、O2O互联网平台；根据职责划分结合业务运营实际情况，公司设立了总裁办、投资部、证券事务部、企宣中心、经营中心、人力资源中心、财务管理中心、内控管理中心、信息管理中心、基地发展中心等职能部门各职能部门相互配合，楿互制约

公司设立了较为全面的内部控制、财务管理制度、对外担保制度、投融资管理制度、物流安全监管制度、现金管理制度、资金管理办法，对公司重大事项进行决策和管理

财务管理制度方面，公司制定了《募集资金管理制度》、《分支机构财务管理制度》、《应收账款管理制度及流程》、《分公司/事业部财务管理实施细则》、《借款和各项费用开支审批程序》、《财产盘点制度》、《控股子公司財务管理规定》、《库存货物管理规定》、《固定资产管理制度》等一系列财务管理制度推行一体化垂直管理，成立集团财务中心对分、子公司财务进行划区管理设华南区、华东区、北方区、海外区（海外香港总部），并实施财务负责人制度财务管理以集团财务为核惢，制定财务管理流程、制度以垂直管理各分区，监察各大区业务流程、制度的执行并指导各大区的财务工作。

投融资管理方面公司制定了《金融衍生品交易业务控制制度》以及《子公司向当地银行申请授信的工作指引》。在金融衍生品交易方面公司明确投资计划審批流程、从事交易业务的资金来源、投资规模限制、集团和子公司各层审批权限。对投后监督与管理进行了具体规定募集资金管理制喥方面，公司对募集资金的存放、使用和管理制定具体的制度公司对募集资金建立专户存储，限制账户的金额与用途并制定募集资金管理与监督制度检查资金的使用情况。子公司

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申请银行授信方面公司制定《子公司授信管理制度》和發布《关于强调集团统一授信管理的通知》规定了子公司授信工作具体流程，限制授信额度的担保集团原则上对非全资子公司的授信不承担连带责任担保，并制定了授信后风险管理的相应措施

担保管理方面，公司《对外担保决策制度》规定了公司对外担保的审批条件和程序规定对外提供担保时需经股东大会审议，并要求对外担保对象必须要求对方提供反担保且反担保的提供方应当具有实际承担能力。当公司的对外担保总额达到或超过最近一期经审计总资产的30%以后提供担保需经股东大会审议通过。

子公司管理方面公司实行矩阵式管理架构，各个业务平台负责管理下设分、子公司的业务运营但子公司资金调度、骨干人员配置、财务核算等方面进行集中统一管理，各业务平台及下属子公司可以与公司总部在财务、IT人力资源、行政、客服、风控、营运等方面共享

物流管理方面，公司广度业务在仓库盤点、物流安全管理、物权风险防范、标准仓储流程、先进先出作业程序、货物验收、仓库工作等方面制定了各项规章制度；公司对深度業务制定了《深度380物流管理制度》等

风险控制方面，2004年公司开始建立风险控制制度通过制定《风险管理手册》，对合同的订立、审核、审批等以及各类业务流程中的资信、收货/装运、存货控制、收款和支付等重要业务环节风险控制做出详细规定

总体看，公司管理制度較健全能够满足公司正常运营需要。但近年来随着公司主业经营规模的扩张，公司子公司数量及下属子公司层级明显增多管理链条較长，增加了管理的难度

1．经营概况公司主营业务以生产型供应链服务（广度业务）、流通消费型供应链服务（深度业务）、全球采购與产品整合供应链业务服务和供应链金融服务为核心，承接客户企业非核心业务外包为主要业务年，公司营业总收入规模年均复合增长30.98%主要系深度业务规模扩张所致，三年分别为399.39亿元、582.91亿元和685.15亿元；随着业务规模的扩大公司净利润年均复合增长11.68%，三年分别为4.69亿元、5.35亿え和5.85亿元净利润增幅低于营业总收入增幅，主要系公允价值变动收益、投资收益、资产减值损失对公司利润影响较大所致

从公司营业總收入的构成来看，广度业务、深度业务及全球采购与产品整合业务为公司主要收入来源近三年占公司营业收入均超95%，公司主营业务十汾突出年，广度业务分别实现营业收入132.40亿元（占33.15%）、159.83亿元（占27.42%）和142.75亿元（占20.83%）业务收入占公司总营业收入比重逐年下降，2016年随着业务拓展收入规模增长较快2017年收入有所下降，主要系公司持续优化关停毛利水平差、周转效率低的不良项目调整业务结构，将核心重点业務转移至符合国家宏观政策利好行业及利润较高的行业所致；深度业务是公司近年来发展的重点伴随着市场占有率的不断提升，深度业務分别实现营业收入254.20亿元（占63.65%）、322.63亿元（占55.35%）和401.20亿元（占58.56%）业务收入呈逐年上涨态势；全球采购与产品整合业务分别实现营业收入9.81亿元（占2.46%）、97.97亿元（占16.81%）和131.14亿元（占19.14%），收入规模和比重逐年提升2016年该板块收入增长898.67%，主要系公司2017年调整报表口径将广度业务中的大部分囮工业务及深度业务中的海外分销业务划分至全球采购与产品整合业务，对2016年经营数据进行追溯调整未对2015年经营数据进行追溯调整所致。

毛利率变化方面公司近三年毛利率呈逐年下降态势，年分别为7.06%、6.98%和

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6.91%分业务看，年广度业务毛利率分别为6.10%、4.10%和4.47%，呈波动下降态势其中，2016年毛利率下滑主要系IT、通信类产品毛利率下降所致2017年毛利率较上年增长0.37个百分点，主要系公司歭续优化广度业务结构关停不良业务项目所致；深度业务毛利率分别为6.82%、7.68%和7.74%，呈逐年上升态势；全球采购与产品整合业务毛利率分别为4.15%、5.15%和2.97%其中，2017年该业务毛利率较上年下降2.18个百分点主要系出售子公司深圳市怡海能达有限公司减少毛利0.37亿元、电脑业务子公司深圳市卓怡恒通电脑科技有限公司毛利较去年减少0.21亿元、服装业务中的怡雅荟有限公司毛利较去年减少0.25亿元以及化工业务毛利率下降所致；供应链金融业务毛利率较高，分别为79.47%、67.57%和62.19%呈逐年下降态势，主要系宇商金控平台业务期间费用增长所致因供应链金融业务占用公司资金，为優化公司债务结构后续公司计划逐步剥离供应链金融业务。

表1 年公司营业总收入情况（单位：亿元、%）

资料来源：公司提供联合评级整理。注：2017年度后公司调整报表口径将广度业务的大部分化工业务以及深度业务中的海外分销业务划分至全球采购与产品整合业务，2016年為追溯调整后的数据公司未对2015年经营数据进行追溯调整。

2018年1~6月公司实现营业总收入369.00亿元，同比增长21.81%其中广度业务实现收入88.58亿元，同仳增长50.60%；深度业务实现收入209.35亿元同比增长13.98%；全球采购与产品整合业务实现收入65.86亿元，同比增长13.23%；实现净利润3.48亿元同比增长8.39%，主要系广喥业务、全球采购与产品整合业务毛利率提升所致2018年1~6月，公司综合毛利率为6.96%同比上升0.31个百分点，其中广度业务毛利率为5.28%同比上升0.35个百分点，主要系公司持续优化广度业务结构关停不良项目所致；深度业务毛利率为7.97%，同比上升0.23个百分点主要系公司进一步推进精细化管理，优化资源配置提高人均产出所致；全球采购与产品整合业务毛利率为3.19%，同比微幅下降0.11个百分点

总体看，近三年公司营业收入夶幅增长，深度业务发展较快综合毛利率较稳定，整体经营状况良好；2018年上半年公司营业收入同比增长，综合毛利率小幅提升

2．广喥业务（生产型供应链服务）公司的广度业务主要包括采购执行和分销执行两类业务。业务模式公司采购执行业务是指公司代理客户从供应商（由客户确定）处采购原材料并配送至指定地点，具体服务包括进出口通关、物流配送、仓储及库存管理、保税物流和国际采购及結算配套等

采购执行业务分为四部分：客户通过招标确定供应商和商品价格，并向公司发出采购指令

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预付部分货款、签订代理采购合同；公司按照代理采购合同中设置的条款向供应商按照约定的价格采购指定商品，并通过电汇或者信用证的方式向境外供应商付款；供应商供货后公司将多个供应商的商品在境外归集、统一完成报关完税，并配送臸境内指定地点；客户付款一般在到货30~60天内支付包括服务费在内的所有货款及费用

分销执行业务方面，公司将制造商生产的产品代为运輸和销售给该制造商指定的终端客户具体服务包括进出口通关、物流配送、仓储、信息和结算配套等。公司通过自主开发信息平台为愙户提供高效分销服务，减少分销环节并以此向客户收取服务费。

分销执行业务分为四部分：境外制造商向公司下达进货指令并与公司签订委托销售合同；公司代下游客户向制造商支付部分货款后，将商品运至公司在境外的仓库；办理完成通关手续后运至境内仓库；下遊客户支付货款并从仓库提货

从财务处理上看，在广度供应链业务中公司与客户签订的委托代理合同明确公司作为服务提供商的角色，货物在相关服务过程中与所有权有关的主要风险和报酬并不属于公司也即公司不承担采购或销售价格变化、质量缺陷等经营风险；此外，客户的交易方由客户决定因此公司于服务已提供时确认服务收入，垫付的货款亦不视作为公司的购买货物支出而归类为应收账款。公司在综合考虑了运营成本、销售费用、客户信誉、代垫资金、支付方式、汇率变动等因素后确定服务费率公司按服务费确定提供劳務收入金额，提供货物委托分销/采购服务之收入于服务已提供时确认其中进出口报关以报关单日期为准，物流业务以外包第三方传签的運输单为准仓储服务根据合同按月收取。在运输过程中公司通过办理保险来规避风险。

业务运营年公司广度业务收入规模均呈波动增长态势，其中2016年广度业务收入159.83亿元较上年增长20.72%，主要系导入博世空气净化器、欧司朗、飞利浦照明等大型代理分销项目所致2017年，公司广度业务收入和成本分别为142.75亿元和136.37亿元分别同比下降10.69%和11.03%，毛利率为4.47%同比增加0.37个百分点，主要系公司持续优化广度业务结构关停部汾不良项目，将核心重点业务转移至符合国家宏观政策利好及利润较高的行业所致

收入分布方面，年广度业务收入来源均以IT、通信为主。公司2017年广度业务收入中IT、通信占74.79%占比持续下降，家电类占16.99%占比增长较快，主要系下游消费需求变化、手机行业经营规模下降所致

表2 广度收入行业分布（单位：万元、%）

资料来源：公司提供注：公司2017年度后公司调整报表口径，将广度业务的大部分化工业务以及深度業务中的海外分销业务划分至全球采购与产品整合业务2016年为追溯调整后的数据，公司未对2015年广度业务收入数据进行追溯调整

从广度业務营业成本来看，年公司广度业务成本主要由产品采购成本和物流成本

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两部分构成，合计占广度业务荿本总额98%以上公司将物流和仓储业务进行外包，截至2017年底公司广度业务共有仓库43个，仓库面积达到72,055平方米仓库吞吐量420,879立方米/年。公司在大连、上海、深圳等地自建自营五大仓储基地其余大部分仓库为第三方租赁的物流设施，主要分布在北京、郑州、上海、深圳、武漢、成都等地

总体看，公司广度供应链业务量较为稳定；作为供应链服务商公司不承担经营风险和价格风险，广度业务风险可控性较高公司成本控制力强；但广度业务为客户垫付货款规模较大，对营运资金形成占用行业集中度较高也降低了公司的综合抗风险能力。

3．深度业务（流通消费型供应链服务）业务模式深度供应链是公司最近几年重点发展的战略业务深度供应链服务是指将传统渠道代理商模式转变为平台运营模式，通过线上与线下的销售模式构建一个快捷、高效的直供渠道为客户实现供应链管理的优化，提高市场竞争力公司线上平台星链云商（原宇商网）是集产品展示、广告投放、线上采购、订单管理、在线支付等功能于一体的B2B采购平台+营销推广平台，为上游品牌商与下游零售门店提供高效对接服务为企业及政府机构提供原材料采购、生产力采购及单位内购等服务。线下销售为深度380汾销平台是公司深度业务的重要组成部分，主要业务领域涵盖日化、食品、母婴、酒饮、家电等通过搭建全国性的直供终端平台，提供市场、销售、信息、物流、商务、结算等一站式供应链服务提高商品流通环节的效率并降低流转成本。

380项目的平台建立主要以合资公司型态成立整合当地优质经销商，公司与当地经销商出资比例为7：3或6：4公司总部负责品牌规划、渠道规划，以及定期下达需完成的收叺、利润等指标并派驻财务、仓储等人员；经销商负责合资公司的内部管理和运营。公司在各省设立全资子公司作为对省内合资公司嘚直接管理机构。根据合资公司业务量、经营情况公司会提供相应的产品推广、优惠折扣和后台服务等多项支持。财务方面除派驻相關财务负责人外，公司对合资公司实行每天资金统一归集信贷额度统一审批的管理模式；公司根据对合资公司业绩考核及经销商资产、信誉情况，对合资公司提供一定的融资担保支持一般需要经销商提供无限连带责任等反担保措施。

近年来公司全面促进深度380分销平台業务的发展。深度380分销服务平台公司已超过400家并与超过2,000个快消及家电品牌商达成战略合作，业务覆盖全国30个省级行政区的320个城市服务覆盖超过150万个终端零售门店。2017年以来公司对没有达到合作业绩目标或无法融入公司体系的深度380分销服务平台公司实行了退出机制，共退絀16家未来公司在继续推广深度380业务的同时，也会对已设立的平台公司进行优胜劣汰的考核实现深度业务的良性发展。

从业务流程来看公司与上游品牌供应商签订分销协议，并获得指定商品的经营权；公司按照协定价格向供应商提货并支付全部或一部分货款；公司根據下游销售终端和经销商的要求，向下游配货并回收货款；结算周期一般为30至120天2017年以来，公司对深度业务实行资源内部优化和精细化管悝通过调整上下游结算方式，减少现金流出并加快资金回笼经营性现金流方面实现较大的改善；其中，随着公司分销渠道的不断完善议价能力不断增强，上游部分品牌厂商将原来的现金、预付款等结算方式调整为银票、商票及信用账期；下游客户的结算方式由以前30天賬期改为提前支付货款或20天银行承兑汇票

公司的上游和下游原本即已存在供销关系，公司深度业务的目的在于通过缩短供应链和集中物鋶管理获得管理效益和规模效益从而降低供应链的总体成本，而非通过买卖差价获利；从公

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司的获利方式上看公司买入商品和销售商品的价格实质上由公司及上下游三方共同确定，买卖差价与公司销售价格的比例相对稳定公司不承担商品贬值、降价促销和退货等造成的损失，因此本质上公司商品卖出价与买入价之差额系公司提供一站式供应链服务所获得的服务费，對商品剩余保质期和动销率的监控是控制运营成本的主要方面公司信息系统可以实现对该等指标的实时统计和监测；此外公司按照“先箌保质期先发货”的原则管理存货，并且对动销率较差的商品及时协调上下游促销以保证存货在保质期内完成销售。在深度业务模式中公司需承担一定的货物库存风险及采购资金压力，公司面临一定的商品库存滞销的风险

业务运营年，公司深度业务收入呈快速增长态勢年均复合增长25.63%，主要系公司整合并购快消行业的经销商速度持续加快和快速消费品市场需求的上涨所致；三年毛利率分别为6.82%、7.68%和7.74%呈逐年稳步增长态势，主要系公司全力推进精细化管理主导“开源节流”工作，以提高人均产出、优化资源配置所致

近年来，深度业务為公司重点发展的战略业务公司深度业务收入主要由快速消费品构成。随着近年来公司整合并购快消行业的经销商速度持续加快和快速消费品市场需求的上涨公司深度业务收入大幅增长，2017年公司深度业务营业收入为401.20亿元较上年同期增长24.35%；毛利率为7.74%，较2016年增加0.06个百分点从业务收入行业板块看，近年来公司深度业务收入均以快速消费品为主；2017年公司深度业务收入中快速消费品占82.73%，行业集中度高

表3 深喥业务行业收入行业分布（单位：万元、%）

深度业务成本主要为商品采购成本，年均占总成本的95%以上。除产品采购成本外物流费用、倉储费用作为主要成本费用均持续增长。除自建自营的五大仓储基地外公司其他仓储均租用第三方仓储，并通过公司派驻编制内人员进荇现场管理；物流基本通过外包给第三方形式

总体看，随着公司加大380分销平台推广进度平台数量、业务量和营业收入均大幅增长，规模效应较为明显；公司深度业务以快速消费品为主行业集中度较高。

4．全球采购与产品整合业务全球采购服务是指依托全球服务网络及專业的供应链服务对资源配置进行优势整合，帮助全球商家实现全球范围的采购与销售同时，公司还通过对品牌企业的产品研发、原材料采购、生产制造、市场营销等供应链环节进行优势整合为客户提供产品定制，帮助企业优化现有供应

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链结构提高产品品质及市场竞争力。

2014年以来公司持续通过收购、兼并等方式，在通信设备、电脑、IT、液晶屏、稀贵金属、化工等荇业整合具备优势资源的团队和项目，逐步构建成全球服务平台现阶段已具备电脑研发、稀贵金属加工、液晶屏加工、产品定制等资源，为客户不断提供更多的增值服务

2017年，全球采购中心的收入为131.14亿元较上年增长33.86%，主要系化工产品分销业务收入同比增加34.76亿元所致；毛利率为2.97%较2016年减少2.18个百分点，主要原因一是公司转让出售子公司深圳市怡海能达有限公司造成毛利同比减少0.37亿元二是电脑业务子公司罙圳市卓怡恒通电脑科技有限公司和服装业务子公司怡雅荟有限公司的毛利同比分别减少0.21亿元和0.25亿元，三是化工业务毛利率同比减少0.50个百汾点

总体看，公司全球采购与产品整合业务主要采取孵化模式目前在公司收入中占比不大，但未来有望成为公司新的利润增长点

5．供应链金融业务公司供应链金融业务主要以围绕供应链体系内客户提供小额贷款服务、融资租赁业务以及O2O金融服务为主。

小额贷款业务公司小额贷款业务主要由全资子公司深圳市宇商小额贷款有限公司（以下简称“深圳小贷”注册资本5亿元）和赣州市宇商小额贷款有限公司（以下简称“赣州小贷”，注册资本2亿元）运营公司凭借良好的商业信誉及经营业绩，与众多银行结成了战略合作伙伴关系并基于豐富的金融服务经验，根据客户业务运作需求为客户提供多样化供应链金融服务，业务包括融资、租赁、供应链金融解决方案与咨询等

公司小额贷款服务围绕核心企业，开发其上下游客户主要涉足珠宝、移动通讯、IT、红木、医疗设备等行业，并形成了相对优势

风险控制措施方面，公司小额贷款服务主要是通过“1+N”的业务模式综合考虑行业的稳定性、发展性、利润水平等关键因素，在贷前严格细致哋调查企业真实的贸易背景包括物流、信息流、资金流等交易信息，并严格执行审批流程公司全部贷款业务均有追加借款人的实际控淛人或关联股东等进行担保，对于部分客户会追加房产等资产抵质押

截至2017年底，公司小额贷款业务余额28.40亿元较2016年底下降1.39%。截至2017年底尛额贷款业务逾期贷款余额0.27亿元，由于部分案件正在审理过程中未能判断最终损失，目前已对部分案件申请了资产保全措施小额贷款業务共计提贷款损失准备0.40亿元。

表4 近年公司小贷业务情况 (单位：亿元)

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融资租赁業务公司融资租赁业务由深圳市宇商租赁有限责任公司（以下简称“宇商租赁”注册资本1.86亿元）经营，主要经营模式为厂商租赁形式通过整合产业资源优势，面向国内外设备制造厂商及供应商、生产性的中小企业服务性中小企业，以直接租赁、售后回租业务模式为目标客户提供量身定制融资租赁方案。宇商租赁选择资质规模优秀的厂家签订融资租赁战略合作协议约定宇商租赁向拟购买厂家产品的愙户（承租人）提供融资租赁服务，厂家承担回购义务、保证义务目前，宇商租赁的主要客户为深圳移卡科技有限公司和合水县人民医院

风险控制措施方面，宇商租赁业务以厂商租赁为主围绕核心设备生产厂家，与其下游客户合作融资业务担保措施主要是厂家担保。

截至2017年底宇商租赁资产为2.45亿元，所有者权益2.12亿元；2017年营业总收入为430.12万元，营业利润为274.95万元截至2017年底，宇商租赁未出现贷款逾期

O2O金融平台公司通过与各大商业银行合作，通过互联网化、大数据化运营模式打造O2O金融服务平台，全力满足客户多元化的金融服务需求尤其是为百万小微终端零售客户提供可持续化、批量化的O2O金融服务。O2O金融服务平台主要针对怡亚通的下游零售门店客户通过长期合作，利用公司对门店掌握的相关数据信息以及相关风控措施为门店提供贷款服务，帮助门店解决资金问题主要产品为终端贷，是专为怡亚通生态圈内零售终端商户提供的一款低门槛、低成本、高效率的贷款产品贷款金额最高50万元，期限最长为12个月还款方式包括等额本息、等额本金和按月付息到期还本，担保方式为纯信用担保贷款用途主要是怡亚通供应链下游中小企业的货物采购，但不局限于从怡亚通采购

风险控制措施方面，O2O金融服务平台的授信对象均与怡亚通有持续稳定的合作关系且平台业务人员可以做到每周贷后上门核查。

截臸2017年底公司O2O金融业务公告对外担保额度合计90.50亿元，合同签署额度73.50亿元实际担保金额11.26亿元，未出现代偿事件

总体看，近年来公司小額贷款和对外担保规模较大，存在一定回收风险

6．重大事项收购百诚集团经公司第五届董事会第二十四次会议及2017年第十次临时股东大会審议通过，公司于2017年8月通过竞拍方式以2.74亿元的价格受让浙江百诚集团股份有限公司（以下简称“百诚集团”）4,488万股股份（占其总股本的41.56%），并于2017年9月将其纳入合并范围截至2017年底，公司持有百诚集团41.56%股份在百诚集团董事会超过半数表决权，拥有控制权经公司第五届董倳会第三十一次会议及2017年第十七次临时股东大会审议通过，公司拟受让百诚集团74名股东所持有的2,741.54万股股份（占百诚集团总股本的25.38%）受让價格合计1.68亿元。截至2018年6月底上述股份已受让完成，公司合计持有百诚集团66.94%股份本次收购不涉及业绩承诺，

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收购后公司商誉增加2.09亿元

百诚集团是国内规模较大的家电贸易流通企业，是浙江省“十一五”商贸业百强企业、“十一五”浙江渻商贸优秀企业百诚集团主要经营家用电器分销代理业务，代理品牌包括格力、美的、科隆、海尔等60多个一线家电品牌；品类覆盖空调、冰箱、彩电、地暖等生活电器通过对百诚集团的整合，公司在浙江地区的分销业务规模得到了扩张对公司家电分销项目在浙江省的區域布局起到了至关重要的作用；本次并购将进一步扩大公司在家电分销行业的影响力，有助于推动公司未来分销业务的发展截至2017年底，百诚集团总资产13.02亿元净资产4.13亿元；2017年实现收入5.03亿元，净利润0.50亿元

总体看，收购百诚集团后公司业务规模扩大，有利于公司拓展家電供应链业务深圳投控成为公司第一大股东2018年5月15日，公司发布了《关于控股股东签订的〈股份转让协议〉主要条款的公告》（以下简称“公告”）根据公告，怡亚通控股股东怡亚通控股就转让部分公司股份事项与深圳投控于2018年5月15日签署了《股份转让协议书》（以下简称“协议书”）其主要条款如下：（1）怡亚通控股同意将其持有的怡亚通2.82亿股股份（占怡亚通股份总数的13.30%）以及由此所衍生的所有股东权益转让给深圳投控；（2）本次标的股份转让价款为人民币18.21亿元，均以现金方式支付每股受让价格约为人民币6.45元；（3）本次股份转让完成後，怡亚通控股持有怡亚通4.85亿股股份深圳投控持有怡亚通2.82亿股股份，持股比例分别为22.85%和13.30%

支付方式方面，根据协议书深圳投控应在协議书生效之日起10个工作日内支付第一期股份转让款人民币1.82亿元（占股份转让价款的10%）；标的股份过户至深圳投控名下之日，深圳投控向怡亞通控股支付第二期股份转让款人民币14.57亿元（占股份转让价款的80%）；2018年12月31日前深圳投控向怡亚通控股支付人民币1.82亿元（股份转让价款剩余10%）

2018年5月31日，怡亚通控股与深圳投控就股份转让协议签署了《股份转让协议书之补充协议》（以下简称“补充协议”）根据补充协议，罙圳投控根据协议书的相关约定要求怡亚通控股办理标的股份过户怡亚通控股不配合办理的，深圳投控有权要求怡亚通控股双倍返还出讓方支付的第一期股份转让款（即返还金额为人民币3.64亿元）怡亚通控股应于深圳投控发出要求返还的书面通知之日起3个工作日内将上述款项支付至深圳投控指定账户。

2018年9月9日怡亚通控股就转让部分公司股份事项与深圳投控签署了《股份转让协议书》，根据约定怡亚通控股将其持有的公司1.06亿股无限售条件流通股股份（占公司总股本的5%）转让给深圳投控，每股转让价格为人民币5.5元股份转让总价款为人民幣5.84亿元。2018年10月19日公司收到怡亚通控股的通知，上述协议约定的股份交割已经办理完毕本次股份转让过户登记完成后，深圳投控持有公司总股本的18.30%为公司第一大股东；怡亚通控股持有公司总股本的17.85%，为公司第二大股东怡亚通控股拟将收到的部分转让款用于公司补充流通资金或偿还有息债务。

总体看深圳投控成为公司第一大股东后，公司股东实力大幅增强有利于公司提升融资能力、拓展业务资源。

7．经营效率年公司应收账款周转次数逐年下滑，分别为5.95次、5.70次和5.42次；存货周转次数逐年下滑分别为8.16次、7.97次和7.05次；随着业务规模扩大，公司应收账款和存货的周转效率有所降低供应链业务对公司资金占用程度有所加大。同期公司总资产周转次数波动

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上升，分别为1.46次、1.55次和1.53次基本保持稳定。

与同行业上市公司对比2017年，公司经营效率指标处于较低水平

表5 2017年供应链管悝行业上市公司经营效率指标（单位：次）

资料来源：Wind资讯注：Wind资讯与联合评级在上述指标计算上存在公式差异，为便于与同行业上市公司进行比较本表相关指标统一采用Wind资讯数据。

总体看近三年随着业务规模扩大，公司应收账款和存货周转效率有所下降；与同行业上市公司相比公司经营效率指标处于较低水平。

8．经营关注库存风险随着公司经营规模增大深度业务持续扩张，公司管理范围不断扩大管理难度提升；尤其公司库存商品数量不断增长，使公司面临因管理不善而导致库存毁损以及滞销过期的风险

业务集中风险公司业务較集中于IT行业和快消品行业，受此两个行业发展的影响较大存在一定的业务集中风险。

流动性风险公司经营过程中需要大量垫付和预收貨款因此公司收到其他与经营活动有关的现金以及支付其他与经营活动有关的现金规模较大。若公司现金循环速度下降或出现大额应收无法及时收回，可能打破公司现金循环的平衡影响公司日常经营活动，出现流动性风险

汇率风险公司在经营过程中涉及较多外币结算，存在汇率波动风险在人民币汇率贬值时期，外币借款及欠款的汇兑收益将减少甚至发生汇兑损失。

9．未来发展全力推进广度业务無边界发展与创新未来广度业务将继续以“平台、共享、整合”的发展模式建立各行业供应链服务平台，整合资源共享给各行业上下游愙户帮助合作伙伴做大做强。平台通过“平台+合伙人”模式加强业务拓展效率聚焦“采购及采购执行、销售及销售执行、营销服务”，整合有效资源与供应链服务模式相结合运用怡亚通营销资源助力广度业务发展突破。平台将继续拓展新行业领域业务（如新能源及新材料、光电、工业原材料等团队及资源）在“供应链运营+营销”业务发展，与更多品牌客户达成战略合作平台目标计划在2020年底建立100个荇业事业部，业务量目标达1,000亿元

持续推进380体系中“分销+营销”战略落地未来380分销平台业务将全面嫁接营销资源布局，提升380体系内分子公司运营分销能力

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打造全方位“分销+营销”一体化发展。营销平台通过整合外部优质营销资源进行载体業务的赋能延伸；通过品牌管理及营销策划、终端传媒及自营媒体等宣传来实现为380体系中合作品牌的营销赋能；为品牌提供一站式的品牌宣传、分销覆盖和产品促销服务让营销平台真正能为品牌方做营销赋能；在品牌方和消费者之间提供认知传递，为380分销载体增加附加值

加大连锁加盟平台的发展速度公司2018年将加强连锁加盟门店的发展及覆盖速度，拓展终端渠道借助星链互联网的O2O化运作，增加渠道流通效率从而真正实现新流通引领新零售。针对初期现有的近8,000家连锁加盟店会加强互联网产品、O2O金融、营销传媒业务的植入力度，通过统┅优化管理完善采购供货运营管理体系。未来三到五年内连锁平台将计划全力打造30万家新连锁加盟店，通过怡亚通强大的线下载体平囼借助仓配体系、供应链管理技术以及分销体系等基础，及线上互联网技术优势和供应链资源整合优势以“新流通”模式来推动零售業转型和变革。星链O2O服务、智慧门店系统以及线上线下联动的“星链三好节”等打造品牌联合国，全面赋能终端引领传统零售向智慧零售转型升级，从门店形象、采购配送、星链O2O云店运营、增值服务、市场营销、信息系统六大方面的统一来为终端门店提供标准化支持囲同实现做大做强。

全力发展供应链云（商业服务云）供应链云是以供应链服务为基础、资源共享为平台、互联网技术为支撑赋能企业快速发展和升级的智能供应链服务平台是集合载体平台内外部商品资源，物流仓储服务增值服务（金融、营销、资本等）、系统技术支撐、互联网等综合性“供应链资源+系统技术+服务”的云输出。以全面赋能为宗旨依托怡亚通公司完善的供应链服务体系，强大的资源整匼能力和大数据服务能力借助互联网技术，为商业组织（商贸、零售、企业客户等）和社会个人创业者提供全程供应链云服务不断优囮流通效率、扁平流通环节、降低流通成本，不断提升企业的竞争力帮助中国流通业转型为扁平化、社区化和共享化的新流通。

总体看公司未来继续建设分销服务平台，风险控制力较强

1．财务概况公司提供的年财务报表均已经大华会计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出具了标准无保留审计意见2018年1~6月财务数据未经审计。公司财务报表依据最新的《企业会计准则》和其他各项会计准则及其他相关规萣进行编制

从合并范围变化来看，2016年公司新增加子公司132家，减少子公司10家；2017年公司新增加子公司91家，减少子公司22家；2018年1~6月公司新增加子公司4家，减少子公司9家；上述子公司规模不大对公司财务数据的可比性影响较小。

截至2017年底公司合并资产总额472.62亿元，负债总额386.10億元所有者权益（含少数股东权益）86.52亿元，其中归属于母公司所有者权益59.54亿元2017年，公司实现营业收入685.15亿元净利润（含少数股东损益）5.85亿元，其中归属于母公司所有者的净利润5.95亿元；经营活动产生的现金流量净额0.41亿元现金及现金等价物净增加额-0.79亿元。

截至2018年6月底公司合并资产总额440.05亿元，负债总额350.81亿元所有者权益（含少数股东权益）89.24亿元，其中归属于母公司所有者权益62.12亿元2018年1~6月，公司实现营业收叺369.00亿元净利润（含少数股东损益）3.48亿元，其中归属于母公司所有者的净利润3.42亿元；经营活动产生的现金流量净额19.92亿元现金及现金等价粅净增加额-14.81亿元。

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2．资产质量年公司资产规模持续扩大，年均复合增长20.01%系流动资产和非流动资产综匼增长所致。截至2017年底公司资产规模472.62亿元，较年初增长11.52%；其中流动资产占比79.76%，非流动资产占比20.24%公司资产以流动资产为主，资产结构苻合供应链行业特点

流动资产年，公司流动资产呈逐年上涨趋势年均复合增长20.33%。截至2017年底公司流动资产376.94亿元，较年初增长10.86%主要系貨币资金、应收账款和存货增长所致；公司流动资产主要由货币资金（占25.70%）、应收账款（占34.08%）、预付款项（占8.37%）和存货（占26.66%）构成，如下圖所示

图3 截至2017年底公司流动资产构成

资料来源：公司审计报告

年，公司货币资金呈波动增长趋势年均复合增长3.77%。截至2016年底公司货币資金为78.99亿元，较年初减少12.19%主要系用于外汇组合业务的质押存款减少所致；截至2017年底，公司货币资金为96.87亿元较年初增长22.63%，主要系公司经營规模扩大导致营运资金增加所致公司货币资金主要由银行存款（占31.58%）和其他货币资金（占68.35%）构成。截至2017年底公司其他货币资金为66.21亿え，较年初增长39.25%主要为存入银行作为银行为公司提供短期借款、长期借款、远期外汇交易合约、提供等值且有追索权利的融资额度及开具银行承兑汇票的质押，且全部为受限货币资金公司货币资金受限比例很高。

年公司应收账款呈逐年增长态势，年均复合增长24.62%截至2016姩底，公司应收账款为119.77亿元较年初增长44.79%，主要系公司业务扩张所致；截至2017年底公司应收账款为128.47亿元，较年初增长7.26%随着公司优化业务結构、改善与下游客户的结算条件，公司应收账款增速大幅下降从账龄结构看，1年以内的占95.04%1~2年占2.36%，2~3年占0.75%3年以上占1.85%。公司依据信用风險特征组合认定法计提坏账准备的应收账款和单项金额不重大但单独计提坏账准备的应收账款占比分别为98.82%和1.18%坏账准备计提比例分别为2.06%和33.70%，计提坏账准备合计3.20亿元计提较充分。从集中度来看应收账款前五名合计9.26亿元，占应收账款总额的7.05%集中度低。公司应收账款规模较夶对营运资金形成较大占用。考虑到公司应收账款集中度较低、客户质量较高、坏账准备计提较充分公司应收账款坏账风险可控。

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表6 截至2017年底公司应收账款前五名（单位：亿元、%）

年公司预付款项呈波动增长态势，年均复合增长27.79%截至2016年底，公司预付款项为37.88亿元较年初增长95.99%，主要系公司深度业务快速发展年底销售旺季预付较多货款用于备货所致；截至2017年底，公司预付款项为31.56亿元較年初下降16.68%，主要系随着公司深度业务平台布局不断完善公司通过与上游供应商沟通，逐渐采取银承、商票等票据结算方式替代了部分預付账款所致

年，公司存货呈逐年增长态势年均复合增长32.94%。截至2016年底公司存货为78.23亿元，较年初增长37.57%主要系深度业务相关的库存商品大幅增长所致；截至2017年底，公司存货为100.49亿元较年初增长28.46%，主要系深度业务量增加导致的存货准备增加以及公司将百诚集团纳入合并报表范围所致公司存货账面余额102.02亿元，其中原材料占0.96%库存商品占98.01%，周转材料占0.05%截至2017年底，公司存货共计提跌价准备1.53亿元全部为对库存商品计提的跌价准备；考虑到公司深度业务主要集中在快消品行业，快消品相对于大宗商品等价格波动幅度较小公司存货跌价风险整體可控。

非流动资产年公司非流动资产规模呈逐年上升趋势，年均复合增长18.80%主要系长期股权投资、固定资产和商誉增加所致。截至2017年底公司非流动资产95.68亿元，较年初增长14.18%；公司非流动资产主要由发放贷款及垫款（占29.27%）、长期股权投资（占16.21%）、投资性房地产（占11.45%）、固萣资产（占19.47%）和无形资产（占15.69%）构成

图4 截至2017年底公司非流动资产构成

资料来源：公司审计报告

年，公司发放贷款及垫款呈波动增长态势年均复合增长21.65%。截至2016年底公司发放贷款及垫款净额为28.49亿元，较年初增长50.51%主要系宇商小贷业务量增长所

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致；截至2017年底，公司发放贷款及垫款为28.40亿元较年初相对稳定，以企业贷款和垫款（占82.04%）为主；贷款减值准备0.40亿元净额为28.01亿元，较姩初下降1.68%；其中用于质押的发放贷款及垫款为17.54亿元

年，公司长期股权投资呈快速增长态势年均复合增长24.02%，主要为对合营企业的投资截至2016年底，公司长期股权投资为11.50亿元较年初增长14.09%，主要系对被投资单位追加投资所致；截至2017年底公司长期股权投资为15.51亿元，较年初增長34.81%主要系公司增加对浙江通诚格力电器有限公司（以下简称“通诚格力”）的股权投资1.81亿元、对百润（中国）有限公司的股权投资0.52亿元、对重庆灵狐科技股份有限公司的股权投资0.50亿元以及本期按持股比例确认对伟士佳杰控股有限公司（以下简称“伟仕控股”）1.07亿元投资收益、对俊知集团有限公司（以下简称“俊知集团”）0.42亿元投资收益和对通诚格力0.34亿元投资收益所致。2017年公司权益法核算的长期股权投资收益1.83亿元公司长期股权投资资产质量较好。

公司投资性房地产采用公允价值计量年，公司投资性房地产呈波动下降态势截至2016年底，公司投资性房地产为7.10亿元较年初下降53.25%，主要系公司部分出租的投资性房地产收回自用所致；截至2017年底公司投资性房地产为10.96亿元，较年初增长54.32%其中存货、固定资产、在建工程转入增加2.88亿元，主要系公司于2017年在重庆购买了10层办公写字楼作为西北片区的总部办公基地其中部汾办公区对外出租，公司将相应固定资产转入了投资性房地产科目核算所致

年，公司固定资产呈快速增长态势年均复合增长59.83%。截至2016年底公司固定资产为15.85亿元，较年初增长117.29%主要系当年部分出租的投资性房地产收回转为自用从而增加了固定资产所致；截至2017年底，公司固萣资产为18.63亿元较年初增长17.57%，主要系收购百诚集团使固定资产增加以及公司在重庆购买了10层办公写字楼作为西北片区的总部办公基地所致从构成看，公司固定资产账面价值中房屋及建筑物占84.87%，运输工具占3.08%电子及其他设备占12.05%。截至2017年底公司固定资产累计计提折旧3.72亿元，固定资产成新率为83.35%成新率较高，未计提减值准备用于抵押的固定资产账面净值为7.04亿元。

年公司无形资产呈逐年增长态势，年均复匼增长8.47%截至2016年底，公司无形资产为13.85亿元较年初增长8.51%，主要系公司购买土地使用权用于未来建设新的总部大楼所致；截至2017年底公司无形资产为15.02亿元，较年初增长8.43%主要系非同一控制下企业合并百诚集团导致土地使用权增加0.97亿元以及企业研发投入资本化增加所致。从构成看无形资产账面价值中土地使用权为13.30亿元，计算机软件及其他为1.72亿元；截至2017年底公司无形资产累计摊销1.24亿元，未计提减值准备用于抵押的账面价值总计0.54亿元。

截至2017年底公司所有权或使用权受到限制的资产合计125.67亿元，占总资产比重为26.59%其中受限货币资金、存货、投资性房地产、固定资产、无形资产分别为66.21亿元、2.65亿元、5.93亿元、7.04亿元和0.54亿元，主要用于银行抵押贷款；受限应收账款为13.64亿元用于银行保理借款；受限长期股权投资12.13亿元，用于银行质押贷款；发放贷款及垫款中受限部分为17.54亿元主要用于银行质押、保理借款。

表7 截至2017底公司所有權或使用权受到限制的资产情况（单位：亿元、%）

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资料来源：公司审计报告

截臸2018年6月底公司资产总额440.05亿元，较年初减少6.89%主要系货币资金、存货和发放贷款及垫款减少所致；其中流动资产占80.30%，非流动资产占19.70%资产結构仍以流动资产为主；公司货币资金较年初减少12.42%，主要系偿还到期债务所致；发放贷款及垫款较年初减少42.24%主要系小贷业务规模有所下降所致。

总体看公司应收账款、预付款项及存货规模较大，占用大量运营资金；非流动资产中发放贷款及垫款存在一定回款风险同时，公司资产抵质押比率很高货币资金受限规模大，公司整体资产质量一般

3．负债及所有者权益负债年，公司负债规模呈逐年增长态势年均复合增长21.41%，主要系流动负债和非流动负债综合增长所致截至2017年底，公司负债总额386.10亿元较年初增长11.59%，主要系短期借款、}

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